ironclad
Pitchfork + Harmonic patterns
14 agosto 2017
Ampliamento della dispersione interna
John P. Hussman, Ph.D. Tutti i diritti riservati e attuati attivamente. Politica di ristampa
Nulla nella storia mi porta a prevedere che gli attuali estremi finiscano in qualcosa di diverso dalla profonda delusione per gli investitori. A mio parere, la S & P 500 probabilmente completa il ciclo corrente a un livello di indice che ha solo 3 cifre. Infatti, un declino del mercato del -63% sarebbe attualmente necessario per prendere le misure di valutazione più storicamente affidabili che identifichiamo alle stesse norme che hanno rivisitato o violato durante il completamento di quasi tutti i cicli di mercato della storia.
La nozione che le valutazioni elevate sono "giustificate" da bassi tassi di interesse richiede l'ipotesi che i futuri flussi di cassa e tassi di crescita siano mantenuti costanti . Ma ogni investitore familiarizzato con la valutazione del flusso di cassa attualizzato dovrebbe riconoscere che se i tassi di interesse sono più bassi perché la crescita attesa è anche più bassa, il rendimento futuro dell'investimento cade senza alcuna necessità di un premio di valutazione.
Questa non è solo una questione teorica. In tutta la storia, l'impatto delle variazioni dei tassi di interesse e dei tassi di crescita si lascia sistematicamente lavarsi l'altro, il che è il motivo per cui i rendimenti a lungo termine sono strettamente legati alle valutazioni iniziali (cfr. " Rarefied Air: Valutations and Returns Returns"Per un'esposizione completa). Per quanto riguarda le future prospettive di crescita economica, il fatto è che i fattori demografici costringono la crescita della forza lavoro statunitense a solo 0,3% ogni anno negli anni a venire, mentre la crescita della produttività statunitense è diminuita dal 2% ogni anno nel dopoguerra all'1% Ogni anno nell'ultimo decennio, e solo lo 0,6% ogni anno negli ultimi 5 anni. Aggiungere lo 0,3% e lo 0,6% e l'aspettativa di base per la crescita economica statunitense nei prossimi anni è solo dello 0,9% ogni anno, a prescindere che il tasso di disoccupazione non aumenta affatto dal livello attuale del 4,3%. Come ho dettagliato nei motori stallo: la prospettiva per la crescita economica statunitense, Anche una traiettoria futura del 1,85% per la crescita del PIL reale USA richiede che una certa combinazione di crescita della forza lavoro e la crescita della produttività accelerino dalla base attuale.
Dato che la crescita effettiva del PIL degli Stati Uniti è stata in media solo il 2,2% negli ultimi 4 anni e che le attuali posizioni iniziali della crescita della forza lavoro, della disoccupazione e dell'equilibrio commerciale indicano una decelerazione anche da quella media, non si dovrebbe stupire se La crescita del PIL degli Stati Uniti ammonta a una frazione di un centesimo ogni anno nel prossimo periodo di 4 anni.
Valutazioni, azione del mercato e sindromi sovraesciuti
È importante osservare che se i tassi di interesse a breve termine erano ancora a zero e gli interni di mercato erano favorevoli, anche le sindromi sovrapposte, sovrapposte e sovrapposte più estreme che identifichiamo non sarebbero sufficienti per spingerci ad una prospettiva di mercato difficilmente negativa. Questo, in poche parole, è la lezione centrale da un aumento quantitativo, ed è uno che potrebbe solo modificare in modo drammatico la nostra esperienza impegnativa nel recente semiciclo speculativo.
Al momento, però, osserviamo non solo il più osceno livello di valutazione nella storia oltre alla singola settimana del picco del mercato del 24 marzo 2000; Non solo le valutazioni mediane più estreme su singoli stock di componenti S & P 500 nella storia; Non solo le più estreme sovrapposte, overbought, overbullish sindromi che definiamo; Ma anche i tassi di interesse che sono al di fuori del zero e una caratteristica fondamentale che storicamente è stata la cerniera tra mercati sovraordinati che continuano a superare e superare i mercati che crollano: ampliare le divergenze nell'azione del mercato interno in una vasta gamma di titoli e tipi di sicurezza, Segnalando una crescente avversione al rischio fra gli investitori, a livelli di valutazione che non forniscano alcun cuscino contro gravi perdite.
Esportiamo segnali circa le preferenze degli investitori verso la speculazione o l'avversione al rischio basata sul comportamento congiunto e talvolta sottile di numerosi mercati e titoli, perciò le nostre conclusioni non fanno riferimento a una breve lista di indicatori. Tuttavia, la dispersione interna sta diventando evidente in misure sempre più evidenti. Ad esempio, una percentuale crescente di scorte individuali che scendono al di sotto delle rispettive medie mobili di 200 giorni; Allargando le divergenze nella leadership (misurata dalla proporzione di singole problematiche che fissano sia nuovi livelli che nuovi livelli); L'allargamento della dispersione nei settori e nei settori industriali, ad esempio, il trasporto rispetto alle scorte industriali, le scorte di piccole capsule e le scorte di grandi capsule; E nuove divergenze nel comportamento del debito spazzatura sensibile al credito rispetto ai titoli di debito di qualità superiore. Tutta questa dispersione suggerisce che l'avversione al rischio sta aumentando, non più sottile. In tutta la storia, questo tipo di spostamento nelle preferenze degli investitori, accoppiato a condizioni estremamente sovrapposte, overbought, overbullish, è stato il segno dei picchi più importanti e dei successivi crolli del mercato.
Ancora una volta, la lezione principale del recente semestre era che, a fronte di zero tassi di interesse, anche le sindromi "sovrapposte, sovrapposte e overbullish" più estreme non erano sufficienti per anticipare le ripetute perdite di mercato (come in precedenza erano in precedenti cicli di mercato ). Invece, gli investitori sono stati spinti a credere che non avessero altra alternativa, ma di continuare la loro speculazione di rendimento. Di fronte a zero tassi di interesse, si è dovuto aspettare che gli interni di mercato si deteranoPrima di adottare una prospettiva negativa del mercato. Attualmente non osserviamo i tassi di interesse zero, né gli interni di mercato uniformemente favorevoli. Nell'attuale circostanza, ci aspettiamo che le valutazioni oscene e le gravi "sindromi sovravalute, sovrabbrate, sovrapposte" siano state seguite dagli stessi risultati che hanno assistito a condizioni simili in tutta la storia.
Alcuni grafici aggiorneranno la situazione attuale. La tabella che segue mostra la percentuale di titoli statunitensi al di sopra delle rispettive medie mobili di 200 giorni, insieme all'indice S & P 500. Il deterioramento e l'allargamento della dispersione negli interni del mercato non è più sottile.
La settimana scorsa, sia i nuovi alti che i nuovi livelli sul NYSE hanno superato il 7% del numero totale di azioni negoziate. Negli ultimi tre decenni, ho descritto periodicamente questo tipo di dispersione interna come considerazione negativa per il mercato (h / t Norm Fosback), specialmente quando si aggiunge da un sentimento ribassista sbilanciato e dagli interni negativi del mercato attraverso le nostre misure. Mentre non vediamo questa leadership divergente come necessario o sufficiente per un picco di mercato o per gravi perdite successive, è notevole che le stesse serie di caratteristiche siano emerse anche nei pressi dei picchi del 1973, del 1987, del 2000 e del 2007.
Il grafico finale include più fattori proprietari, ma in gran parte riflettono le misure e le sindromi che ho descritto nei commenti precedenti nel tempo. Il punto chiave da sottolineare è che gli investitori si trovano ad affrontare oggi le valutazioni più ampie e più oscene e le "sindromi sovravalute, sovraccaricate, sovrapposte" che definiamo e che, a differenza della maggior parte del recente semiciclo speculativo, questi estremi si uniscono con un deterioramento e una dispersione Attraverso interni di mercato.
Secondo me, le valutazioni ricche non sono affatto "giustificate" dai bassi tassi di interesse. Piuttosto, nella misura in cui i bassi tassi di interesse persistono, è probabile che sia a causa della mancata crescita economica statunitense. Se si capisce come i beni sono valutati, questa è una combinazione che non giustifica alcun premio di valutazione a tutti. Eppure anche se la crescita economica dovesse accelerare a livelli normali, i tassi di interesse sono stati mantenuti al di sotto del proprio valore storico per un decennio del 3%, solo un premio del 30% (10 anni x 3%) potrebbe essere giustificato. Al contrario, le misure di valutazione più affidabili che identifichiamo sono circa il 170% sopra (2,70 volte) le loro norme storiche. Francamente, non mi aspetto di osservare alcun premio materiale dopo il completamento di questo ciclo.
Gli interni del mercato suggeriscono che l'avversione al rischio sta accelerando. Le varianti più estreme delle condizioni "sovrapposte, sovrabbondate, overbullish" che identifichiamo sono già in atto. Una perdita di mercato di [1 / 2,70-1 =] -63% sul completamento di questo ciclo sarebbe un risultato piuttosto del millo da queste valutazioni. Tutte le nostre principali misure di prevedibile attuazione del mercato / prospettive di rischio sono qui sfavorevoli. Le condizioni di mercato cambiano e, come lo fanno, anche il profilo di rischio / rischio di mercato cambierà. Esamina tutte le vostre esposizioni agli investimenti e assicuri che siano coerenti con il tuo effettivo orizzonte d'investimento e la tolleranza al rischio.
