sesp
Nuovo forumer
Apro un nuovo argomento, anche se in qualche modo correlato alla discussione sulla valutazione dei bond strutturati; volendo però focalizzare l’attenzione su un solo particolare aspetto (secondo me preliminare alla valutazione vera e propria) ecco la ragione di un nuovo post.
Dopo aver studiato a fondo i bellissimi contributi sulla valutazione degli strutturati (grazie infinite a Yunus e GiveMeLeverage)e dopo aver studiato e applicato i suggerimenti forniti nel post sul calcolo dei rendimenti con Excel (grazie infinite a Yunus e GiveMeLeverage ancora una volta), mi sono posto una domanda alla quale ho cercato di rispondere.
La domanda è questa: come posso calcolare lo spread di un emittente rispetto alla curva dei tassi in base alla scadenza del bond?
Ovviamente ho dovuto fare alcune assunzioni preliminari, che tra l’altro, spero siano corrette. Vorrei condividere con voi questo studio, per vedere se innanzitutto il ragionamento di base è almeno accettabile e poi per risolvere alcun punti oscuri in merito ai quali non riesco a venire a capo. Ma andiamo con ordine.
In assenza dei CDS (per noi poveri mortali senza Bloomberg…) ho pensato che un ragionevole parametro per stimare il rischio di un emittente sia il suo spread rispetto alla curva free-risk.
La curva frree-risk penso possa essere rappresentata decentemente dai tassi IRS, per cui ho fatto il seguente ragionamento: assumendo che il mercato valuti correttamente il rischio di un emittente (il mercato i CDS li conosce…) e quindi assumendo che un semplice tasso fisso dovrebbe essere quotato al suo fair value (e quindi può essere preso come benchmark di riferimento), se calcolo il rendimento di un TF in base al suo prezzo corrente e a questo rendimento sottraggo il relativo tasso IRS dovrei trovare lo “spread emittente” utile sia per valutare i bond dell’emittente sia per avere un’indicazione della rischiosità percepita dal mercato.
Ad esempio, la RBS NL0009061357 con scadenza 08/10/2016, TF al 4,3% pagato trimestralmente, rende oggi al prezzo di 102,32 il 3,86% lordo annuo. Calcolo effettuato con la formula REND di Excel, che per i TF dovrebbe andare bene, anche se verificando con TIR.X ottengo 3,92% lordo annuo. E qui già il primo dubbio: ma per i TF la formula REND non era appropriata?
Ora, da questi dati mi calcolo lo spread emittente rispetto all’IRS 6Y (che oggi vale 2,12%), ottenendo uno spread emittente pari a 1,74%; (3,86% - 2,12% = 1,74%).
Che ne consegue? Nel mio ragionamento ne consegue che per tutti i titoli RBS scadenza 6 anni, dovrò (ai fini della valutazione) utilizzare il TF come benchmark e quindi aggiungere lo spread 1,74% all’IRS di riferimento per attualizzare i flussi di cassa, cioè attualizzare al tasso di IRS 6Y + spread emittente.
In pratica, per valutare un semplice TV emittente RBS scadenza 2016 dovrò attualizzare i flussi di cassa (fermo restando la stima delle cedole variabili in base ai forward IRS come magnificamente descritto da Yunus e GiveMeLeverage) al 3,86%.
Pensavo di aver risolto il problema, ma purtroppo….
Infatti abbiamo un’altra RBS tasso fisso con scadenza simile (3 mesi dopo): XS0480133338, scadenza 20/01/2017, cedola 4,875% pagata annualmente.
Ora, è vero che questa scadenza è 2017 e non 2016, ma per soli 3 mesi pensavo fosse ragionevole utilizzare comunque IRS 6Y.
Ebbene, ecco il problema: al prezzo corrente di 103,50 questa RBS rende 4,22% lordo annuo (calcolato sempre con REND, verifica con TIR.X ottengo 4,23% che è già più allineato rispetto a prima) per cui ottengo come spread emittente 4,22% - 2,12% = 2,10%.
In pratica uno spread molto diverso per due emissioni TF di scadenza pressoché simile…
E allora, quale sarà il benchmark di riferimento adesso??
Inutile dire che non riesco a rispondere a quest’ultima domanda, e inutile dire che questa differenza mi lascia perplesso sulla bontà del metodo che ho concepito, nonché avvilito perché pensavo di aver trovato un modo ragionevole per prezzare i bond (e quindi per scovare titoli sopra/sotto valutati) e invece nulla…
Mi sarebbero molto graditi interventi e soprattutto idee, correzioni e consigli da parte vostra che siete molto più preparati di me, per cercare di risolvere questo impasse.
Dopo aver studiato a fondo i bellissimi contributi sulla valutazione degli strutturati (grazie infinite a Yunus e GiveMeLeverage)e dopo aver studiato e applicato i suggerimenti forniti nel post sul calcolo dei rendimenti con Excel (grazie infinite a Yunus e GiveMeLeverage ancora una volta), mi sono posto una domanda alla quale ho cercato di rispondere.
La domanda è questa: come posso calcolare lo spread di un emittente rispetto alla curva dei tassi in base alla scadenza del bond?
Ovviamente ho dovuto fare alcune assunzioni preliminari, che tra l’altro, spero siano corrette. Vorrei condividere con voi questo studio, per vedere se innanzitutto il ragionamento di base è almeno accettabile e poi per risolvere alcun punti oscuri in merito ai quali non riesco a venire a capo. Ma andiamo con ordine.
In assenza dei CDS (per noi poveri mortali senza Bloomberg…) ho pensato che un ragionevole parametro per stimare il rischio di un emittente sia il suo spread rispetto alla curva free-risk.
La curva frree-risk penso possa essere rappresentata decentemente dai tassi IRS, per cui ho fatto il seguente ragionamento: assumendo che il mercato valuti correttamente il rischio di un emittente (il mercato i CDS li conosce…) e quindi assumendo che un semplice tasso fisso dovrebbe essere quotato al suo fair value (e quindi può essere preso come benchmark di riferimento), se calcolo il rendimento di un TF in base al suo prezzo corrente e a questo rendimento sottraggo il relativo tasso IRS dovrei trovare lo “spread emittente” utile sia per valutare i bond dell’emittente sia per avere un’indicazione della rischiosità percepita dal mercato.
Ad esempio, la RBS NL0009061357 con scadenza 08/10/2016, TF al 4,3% pagato trimestralmente, rende oggi al prezzo di 102,32 il 3,86% lordo annuo. Calcolo effettuato con la formula REND di Excel, che per i TF dovrebbe andare bene, anche se verificando con TIR.X ottengo 3,92% lordo annuo. E qui già il primo dubbio: ma per i TF la formula REND non era appropriata?
Ora, da questi dati mi calcolo lo spread emittente rispetto all’IRS 6Y (che oggi vale 2,12%), ottenendo uno spread emittente pari a 1,74%; (3,86% - 2,12% = 1,74%).
Che ne consegue? Nel mio ragionamento ne consegue che per tutti i titoli RBS scadenza 6 anni, dovrò (ai fini della valutazione) utilizzare il TF come benchmark e quindi aggiungere lo spread 1,74% all’IRS di riferimento per attualizzare i flussi di cassa, cioè attualizzare al tasso di IRS 6Y + spread emittente.
In pratica, per valutare un semplice TV emittente RBS scadenza 2016 dovrò attualizzare i flussi di cassa (fermo restando la stima delle cedole variabili in base ai forward IRS come magnificamente descritto da Yunus e GiveMeLeverage) al 3,86%.
Pensavo di aver risolto il problema, ma purtroppo….
Infatti abbiamo un’altra RBS tasso fisso con scadenza simile (3 mesi dopo): XS0480133338, scadenza 20/01/2017, cedola 4,875% pagata annualmente.
Ora, è vero che questa scadenza è 2017 e non 2016, ma per soli 3 mesi pensavo fosse ragionevole utilizzare comunque IRS 6Y.
Ebbene, ecco il problema: al prezzo corrente di 103,50 questa RBS rende 4,22% lordo annuo (calcolato sempre con REND, verifica con TIR.X ottengo 4,23% che è già più allineato rispetto a prima) per cui ottengo come spread emittente 4,22% - 2,12% = 2,10%.
In pratica uno spread molto diverso per due emissioni TF di scadenza pressoché simile…
E allora, quale sarà il benchmark di riferimento adesso??
Inutile dire che non riesco a rispondere a quest’ultima domanda, e inutile dire che questa differenza mi lascia perplesso sulla bontà del metodo che ho concepito, nonché avvilito perché pensavo di aver trovato un modo ragionevole per prezzare i bond (e quindi per scovare titoli sopra/sotto valutati) e invece nulla…
Mi sarebbero molto graditi interventi e soprattutto idee, correzioni e consigli da parte vostra che siete molto più preparati di me, per cercare di risolvere questo impasse.
