Macroeconomia Usa-Europa strategie di investimento

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Le trattative per la coalizione Giamaica in Germania sono fallite e la formazione di governo continua a ritardare. Le possibili alternative a questo punto sono un governo di minoranza, una nuova versione della Grande Coalizione o nuove elezioni; tuttavia dai sondaggi elettorali finora non si riscontra alcun cambiamento nei rapporti di maggioranza. La paralisi prolungata della politica tedesca tuttavia è rimasta praticamente senza conseguenze sui mercati finanziari. All'inizio della settimana i corsi azionari sono scesi solo di poco per poi riprendersi subito. Negli USA l'S&P 500 questa settimana grazie all'effetto positivo dei solidi dati congiunturali è riuscito ancora a realizzare nuovi massimi storici prima del lungo fine settimana del Ringraziamento. Anche le aziende europee, e tra di esse quelle tedesche, continuano a manifestare un ottimo umore. Gli indici provvisori dei responsabili degli acquisti per novembre hanno mostrato addirittura una nuova sensibile tendenza rialzista. La valutazione degli ordini di esportazione è salita a un nuovo massimo storico, che nella prossima settimana dovrebbe rispecchiarsi anche nel barometro congiunturale svizzero KOF e nell'indice dei responsabili degli acquisti. Le aziende svizzere segnalano già da molto tempo di nuovo un netto miglioramento delle prospettive. Di recente è stata comunicata soprattutto un'accelerazione della domanda nel settore dell'orologeria. Tuttavia le cifre ufficiali del PIL non tengono il passo con l'entità del miglioramento di umore. Oltre a distorsioni statistiche, una modesta domanda interna per il momento frena la dinamica di crescita a livello macroeconomico. Redditi reali praticamente stagnanti frenano i consumi. E la situazione dei margini non ancora sufficientemente migliorata in molte aziende dallo shock del franco trattiene l'attività di investimento nazionale. Complessivamente il solido contesto dell'economia mondiale e il franco più debole favoriscono tuttavia un ulteriore graduale consolidamento congiunturale, per cui giovedì prossimo potrebbe venir annunciata anche un'accelerazione della dinamica di crescita per il terzo trimestre. In seguito alla forte ripresa del prezzo del petrolio le cifre di novembre, la prossima settimana dovrebbero registrare un aumento dell'inflazione nell'EZ. L'inflazione di base tuttavia continua a restare praticamente invariata, non da ultimo a causa dell'euro più forte. Ultimamente le aspettative di inflazione sono addirittura di nuovo scese contribuendo a mantenere bassi i tassi sul mercato dei capitali. All'estremità breve della curva dei tassi, ultimamente si è invece registrato molto movimento, per lo meno negli USA. Anche se il verbale dell'ultima riunione della Fed ha evidenziato una preoccupazione ripetuta per il debole andamento dei prezzi, la maggior parte dei membri vede con favore un prossimo aumento dei tassi in dicembre. Inoltre la solida congiuntura, la maggiore probabilità almeno di un pacchetto fiscale moderato nei prossimi mesi e anche la prospettiva di una nomina FOMC un po' più da «falco» nel prossimo anno hanno incrementato le aspettative per una normalizzazione dei tassi più rapida di quella scontata finora. Con la tendenza laterale nei tassi a lungo termine la curva dei tassi negli USA si è quindi di nuovo appiattita

 

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I dati congiunturali creano un robusto contesto di mercato per dicembre. Ciò fa sì che il 2017 si caratterizzerà come un anno con storicamente poche oscillazioni dei corsi, nonostante diversi fattori di disturbo politici. Manteniamo quindi la nostra allocazione neutrale per le azioni della Svizzera e dell'Eurozona. Dopo un andamento dell'anno complessivamente estremamente positivo, i mercati inizieranno il mese finale da una solida situazione di partenza. Sono supportati da dati congiunturali che mostrano una crescita economica robusta e in gran parte globalmente sincronizzata, che finora ha consentito una continuazione della tendenza rialzista dei profitti aziendali. Anche l'economia svizzera è riuscita nell'anno che volge al termine a riprendersi in parte dallo shock del franco – anche se con differenze nette tra i singoli settori. Infatti la prima stima del PIL per il T3 è stata dello 0.6% rispetto al trimestre precedente, il che ha riportato il tasso di crescita annuo a oltre l'1%. Supportate da questo miglioramento congiunturale e dal franco più debole, anche le azioni svizzere sono riuscite finora a registrare una forte performance annuale. Dalla crisi finanziaria solo nel 2013 è stato ottenuto un aumento dei corsi maggiore . Pertanto sia i mercati azionari svizzeri sia quelli americani, europei e giapponesi si presentano in una robusta situazione. Con una moderata normalizzazione della politica monetaria nei prossimi trimestri, le oscillazioni sui mercati azionari dovrebbero però di nuovo aumentare leggermente dopo la persistente calma. Nell'attuale corso dell'anno, lo Swiss Performance Index ha mostrato solo in sei giorni di negoziazione una perdita di oltre l'1%. Maggiori correzioni non dovrebbero però verificarsi grazie ai solidi dati congiunturali. Anche la situazione delle altre classi d'investimento dovrebbe presentare relativamente pochi avvenimenti di rilievo. Per le obbligazioni il miglioramento del contesto per i paesi emergenti continua ancora, per cui valutiamo positivamente le prospettive per i rispettivi titoli di stato. Allo stesso tempo i tassi sempre bassi nei paesi industrializzati continuano a giustificare la preferenza delle obbligazioni societarie ai titoli di stato. Quanto agli investimenti alternativi, soprattutto per il petrolio, le notizie dopo la riunione dell'OPEC rimangono per il momento scarse. Una riunione il cui risultato non è in grado di modificare il nostro atteggiamento scettico riguardo il mercato del petrolio e fa ritenere opportuno un mantenimento della sottoponderazione. Rimaniamo anche prudenti per quanto riguarda le prospettive per l'oro, mentre continuiamo a sovraponderare le strategie alternative. Rimaniamo invece posizionati in modo neutrale negli investimenti immobiliari indiretti. Dall'estate questi si sono trovati sotto forte pressione.

 

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Nella prossima settimana i mercati saranno concentrati di nuovo sulle banche centrali. Sia la Fed, sia la BCE sia la BNS comunicano le loro decisioni sui tassi. Mentre la prima dovrebbe decidere un altro aumento, i tassi nell'Eurozona e in Svizzera rimangono all'attuale basso livello. Fino a quando si continuerà con questa prudente politica monetaria, ciò non dovrebbe penalizzare di molto i mercati finanziari. La relativa attrattiva delle azioni rispetto alle obbligazioni durerà quindi e dovrebbe continuare a supportare i mercati azionari. In particolare perché gli indicatori congiunturali globali prevedono prospettive di crescita sempre robuste e quindi è spianato anche il terreno per un andamento sempre soddisfacente per i profitti aziendali. Se le banche centrali porteranno avanti la normalizzazione dei tassi in modo non troppo moderato, si deciderà soprattutto nel futuro andamento inflazionistico. A questo riguardo la prossima settimana è prevista la pubblicazione dei prezzi al consumo USA. Il previsto leggero aumento dell'inflazione al 2.2% non dovrebbe suscitare agitazione. La tendenza inflazionistica mostra tuttavia una leggera tendenza rialzista e conferma la necessità di una reazione della politica dei tassi. Con un andamento sempre positivo sul mercato del lavoro USA e di conseguenza con un più forte incremento dei salari, l'inflazione dovrebbe mostrare una leggera tendenza rialzista anche nei prossimi trimestri. Nessun'ulteriore tensione prevediamo però da parte dei prezzi dell'energia. Al contrario: dopo la decisione di prorogare la limitazione della produzione OPEC – prevista su larga scala e quindi scontata – il prezzo del petrolio a metà settimana è nettamente diminuito, a causa dei dati USA inaspettatamente forti, relativi alle scorte di benzina e alla produzione. Se la produzione USA aumenta ulteriormente, si dovrebbe delineare un nuovo superamento al ribasso del livello di USD 60 al barile di Brent. Anche per l'oro prevediamo ancora un leggero calo dei prezzi. Di recente il prezzo dell'oro è sceso quasi alla nostra previsione a 3 mesi e dovrebbe stabilizzarsi all'attuale livello di USD 1'250. Il leggero incremento dei tassi che si delinea all'orizzonte è però sfavorevole ad aumenti più elevati. Rimangono fortemente influenzati dalle previsioni sui tassi anche gli andamenti valutari. Di recente l'USD/CHF si è mosso di nuovo verso la parità e al momento della decisione dei tassi della Fed potrebbe nuovamente tornare al livello di 1:1. Come già all'inizio di novembre, all'USD dovrebbe venire a mancare nuovamente l'aria, poiché riteniamo attualmente limitato il rischio di un andamento più rapido della Fed.

 

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I dati congiunturali creano un robusto contesto di mercato per dicembre. Ciò fa sì che il 2017 si caratterizzerà come un anno con storicamente poche oscillazioni dei corsi, nonostante diversi fattori di disturbo politici. Manteniamo quindi la nostra allocazione neutrale per le azioni della Svizzera e dell'Eurozona. Dopo un andamento dell'anno complessivamente estremamente positivo, i mercati inizieranno il mese finale da una solida situazione di partenza. Sono supportati da dati congiunturali che mostrano una crescita economica robusta e in gran parte globalmente sincronizzata, che finora ha consentito una continuazione della tendenza rialzista dei profitti aziendali. Anche l'economia svizzera è riuscita nell'anno che volge al termine a riprendersi in parte dallo shock del franco – anche se con differenze nette tra i singoli settori. Infatti la prima stima del PIL per il T3 è stata dello 0.6% rispetto al trimestre precedente, il che ha riportato il tasso di crescita annuo a oltre l'1%. Supportate da questo miglioramento congiunturale e dal franco più debole, anche le azioni svizzere sono riuscite finora a registrare una forte performance annuale. Dalla crisi finanziaria solo nel 2013 è stato ottenuto un aumento dei corsi maggiore . Pertanto sia i mercati azionari svizzeri sia quelli americani, europei e giapponesi si presentano in una robusta situazione. Con una moderata normalizzazione della politica monetaria nei prossimi trimestri, le oscillazioni sui mercati azionari dovrebbero però di nuovo aumentare leggermente dopo la persistente calma. Nell'attuale corso dell'anno, lo Swiss Performance Index ha mostrato solo in sei giorni di negoziazione una perdita di oltre l'1%. Maggiori correzioni non dovrebbero però verificarsi grazie ai solidi dati congiunturali. Anche la situazione delle altre classi d'investimento dovrebbe presentare relativamente pochi avvenimenti di rilievo. Per le obbligazioni il miglioramento del contesto per i paesi emergenti continua ancora, per cui valutiamo positivamente le prospettive per i rispettivi titoli di stato. Allo stesso tempo i tassi sempre bassi nei paesi industrializzati continuano a giustificare la preferenza delle obbligazioni societarie ai titoli di stato. Quanto agli investimenti alternativi, soprattutto per il petrolio, le notizie dopo la riunione dell'OPEC rimangono per il momento scarse. Una riunione il cui risultato non è in grado di modificare il nostro atteggiamento scettico riguardo il mercato del petrolio e fa ritenere opportuno un mantenimento della sottoponderazione. Rimaniamo anche prudenti per quanto riguarda le prospettive per l'oro, mentre continuiamo a sovraponderare le strategie alternative. Rimaniamo invece posizionati in modo neutrale negli investimenti immobiliari indiretti. Dall'estate questi si sono trovati sotto forte pressione. Tuttavia in considerazione dei tassi estremamente bassi sulle obbligazioni, gli stabili rendimenti distribuiti dei fondi immobiliari rimangono ancora relativamente attraenti.

 

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Come previsto, la Fed ha ulteriormente incrementato i tassi di riferimento nell'ultima seduta di quest'anno. Il tasso dei depositi, attualmente determinante per il controllo dei tassi, sale a 1.5%. Si è trattato del 5° aumento dei tassi dalla fine del 2015. Per il prossimo anno la Fed prevede una continuazione della normalizzazione graduale dei tassi. I responsabili Fed non hanno innalzato le loro previsioni sull'inflazione, a prescindere dalla probabile riforma fiscale USA e dai suoi possibili impulsi congiunturali positivi. La maggioranza prospetta 3 aumenti dei tassi nel 2018. Il Comitato di mediazione del Senato USA e della Camera dei deputati questa settimana ha concordato una bozza di legge comune sulla riforma fiscale. Probabilmente verrà messa ai voti ancora prima di Natale, non da ultimo perché a seguito dell'elezione persa in Alabama, la maggioranza repubblicana nel Senato dopo il cambio dell'anno si riduce a un solo voto. La prospettiva dell'approvazione del primo importante progetto di riforma del governo Trump stimola di nuovo la fiducia delle imprese. Il sondaggio NFIB tra le piccole imprese USA ha mostrato questa settimana un salto nelle aspettative congiunturali a un livello pari a quello immediatamente successivo alle elezioni presidenziali USA . Anche il recente rapporto sul mercato del lavoro ha mostrato ancora una crescita solida dell'occupazione. Questo non basta tuttavia perché la Fed si muova a un passo più veloce. Infatti, contemporaneamente non si riscontra ancora alcuna accelerazione sostenibile della dinamica dei prezzi e dei salari. Il tasso annuo dei salari orari nonché l'inflazione di base dei prezzi al consumo hanno mostrato ancora a novembre un andamento laterale. Nonostante l'euforia risorta, le imprese non hanno in programma forti adeguamenti salariali . Nonostante dati sulla fiducia delle imprese migliorati ancora questa settimana per l'Eurozona, dalla BCE non è arrivata alcuna sorpresa prenatalizia. Dopo aver annunciato nella sua ultima seduta una diminuzione degli acquisti di obbligazioni a partire da gennaio, questa volta non sono state deliberate delle nuove misure. E sebbene recentemente alcuni membri del Consiglio della BCE si sono pronunciati per una conclusione degli acquisti netti a partire da ottobre 2018, ufficialmente la Banca centrale non stabilisce ancora alcuna data finale fissa. Inoltre la BCE mantiene la sua posizione di voler adeguare i tassi soltanto molto dopo la conclusione degli acquisti.

 

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Nel 2018 la Banca centrale americana inizierà la consueta rotazione dei membri regionali della Banca centrale. A nostro avviso i nuovi membri sono per una normalizzazione della politica monetaria leggermente più veloce rispetto ai membri uscenti. Insieme a un programma fiscale statunitense che prende sempre più forma, prevediamo che il tasso di cambio EUR/USD scenderà un'ultima volta a livelli intorno a 1.15. A questi livelli, tuttavia, l'euro ci sembra interessante. In definitiva gli USA si trovano in una fase avanzata della normalizzazione della politica monetaria mentre l'Eurozona è solo all'inizio.

 

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La congiuntura globale procede bene. Nell'Eurozona il livello della fiducia è addirittura di nuovo aumentato. Di ciò ne beneficia l'industria svizzera. La forte dinamica delle esportazioni segnala anche una continua ripresa della domanda interna. La crescita del PIL svizzero ha ancora preso velocità nel terzo trimestre. Gli impulsi positivi sono arrivati, come avvenuto già nei trimestri precedenti, soprattutto dall'industria manifatturiera. L'accelerazione della crescita del PIL era attesa da tempo. I sondaggi sulla fiducia delle imprese svizzere segnalano già dallo scorso anno un passo decisamente più sostenuto. Il fattore propulsivo è la domanda di esportazioni. Contrariamente alla domanda estera, la domanda interna è finora rimasta modesta. Questo vale da un lato per gli investimenti interni. L'utilizzo delle capacità dell'industria svizzera è nel frattempo tornato a un livello normale e gli investimenti per impianti e attrezzature aumentano. Tuttavia, molte aziende vogliono o possono di nuovo realizzare sempre più progetti di espansione solo gradualmente con un miglioramento duraturo della situazione dei margini. Anche la divergenza tra gli ordinativi esteri e nazionali nell'industria MEM lo fa supporre. Accanto agli investimenti, anche il consumo è ridotto ancora al minimo. Con il franco più debole, il turismo degli acquisti non ha più registrato incrementi, ma rimane comunque a livello elevato. Inoltre, il rallentamento negli ultimi trimestri della crescita della popolazione e dell'occupazione, unitamente al ritorno di una moderata inflazione positiva, hanno un effetto frenante sui redditi reali. Alla fine dell'anno, l'ambiente di crescita globale continua a rimanere positivo. Insieme a effetti positivi ritardati della svalutazione del franco, la dinamica delle esportazioni svizzere dovrebbe continuare ad avere un andamento solido. I piani occupazionali delle aziende stanno nuovamente registrando una crescita, il che segnala anche un miglioramento continuo nella domanda interna per il prossimo anno. Nel complesso prevediamo quindi un aumento della crescita del PIL dall'1.1% di quest'anno all'1.9% nel 2018. PIL sportivo Le cifre del PIL potrebbero tuttavia sovrastimare il miglioramento a causa di distorsioni statistiche. La più lenta crescita del PIL nel 2017 è dovuta principalmente a una differente registrazione della creazione di valore dei grandi eventi sportivi internazionali. I proventi derivanti della vendita dei diritti commerciali di federazioni sportive con sede in Svizzera vengono ora aggiunti al PIL svizzero (alla rubrica «Cultura, intrattenimento, ricreazione, altri servizi», in termini di produzione). In tal senso i proventi delle licenze delle Olimpiadi estive di Rio e degli Europei di calcio in Francia hanno aumentato il PIL svizzero nel 2016 e portato quest'anno a una correzione (v. grafico). Le Olimpiadi invernali in Corea del Sud e i Mondiali di calcio in Russia porteranno nuovamente denaro nelle casse delle federazioni sportive e, in base alle nostre stime, contribuiranno a un aumento della crescita del PIL svizzero nel 2018 fino a 0.3 punti

 

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La Fed ha iniziato a ridurre le iniezioni di liquidità. Altre grandi banche centrali inondano però ancora di liquidità i mercati finanziari. Prevediamo quindi che le obbligazioni ad alto rendimento anche nei prossimi mesi otterranno proventi positivi. I mercati obbligazionari hanno registrato nel 2017 proventi sempre elevati, ad eccezione dei titoli di stato svizzeri e tedeschi (ved. grafico 1). Queste obbligazioni ritenute «beni rifugio» hanno subito tra l'altro perdite, poiché i rischi politici in Europa sono diminuiti. Le obbligazioni più rischiose invece hanno registrato talvolta la performance a due cifre. Le obbligazioni societarie mantengono la loro promessa La maggior parte delle nostre raccomandazioni nel settore delle obbligazioni è stata premiante nel 2017. Ciò vale anche per la nostra decisione, per esempio, di evitare i titoli di stato svizzeri e tedeschi. Nella maggior parte dei paesi, le obbligazioni societarie da noi preferite (investment grade) hanno ottenuto un andamento migliore dei titoli di stato. Di supporto sono stati qui senza dubbio gli acquisti di obbligazioni della BCE. Grazie alla situazione in graduale miglioramento del sistema bancario europeo, tra i titoli rischiosi i migliori sono stati le obbligazioni bancarie postergate («CoCo»). Anche le obbligazioni dei paesi emergenti hanno registrato proventi molto elevati, il che tra l'altro è da attribuire al miglioramento del contesto congiunturale. Soprattutto i titoli in valute locali, che abbiamo preferito per la maggior parte dell'anno, hanno registrato una performance particolarmente forte. Nonostante le preoccupazioni per un calo della qualità del credito (che non si è verificato), anche le obbligazioni high-yield hanno ottenuto solidi rendimenti di circa il sette per cento. Per il momento la tendenza continua Il contesto positivo per le obbligazioni durerà anche nel 2018? Riteniamo di sì, almeno per il momento. Il nostro posizionamento rimane perciò invariato: Evitiamo i titoli di stato svizzeri e tedeschi e privilegiamo le obbligazioni societarie e le obbligazioni dei paesi emergenti in valuta locale. Le nostre preferenze si basano sulla previsione che l'attuale contesto continuerà con una crescita globale sincronizzata e con una bassa inflazione fino al 2018, il che supporterebbe la maggior parte delle obbligazioni con un rischio di credito. Segnali d'allarme all'orizzonte Nonostante il cambio di corso della Fed per quanto riguarda gli acquisti di obbligazioni, i bilanci delle tre più grandi banche centrali del mondo continueranno ad aumentare fino al prossimo anno inoltrato. Il punto massimo dovrebbe essere raggiunto nel terzo trimestre. Poi l'afflusso della liquidità delle banche centrali si esaurirà gradualmente, il che dovrebbe far scendere i corsi delle obbligazioni. A nostro avviso, fino a quel momento i rischi sul mercato obbligazionario rimangono limitati.

 

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«Goldilocks» in inglese significa in economia uno scenario economico favorevole, cioè né troppo «caldo», né troppo «freddo». Attualmente sembra che non vi sia nulla a ostacolare un ulteriore aumento sui mercati azionari anche il prossimo anno. A causa dell'elevata valutazione, le delusioni sugli utili determinerebbero però rapidamente perdite di corso. Nel 2017 il soddisfacente andamento degli utili di molte imprese ha alimentato il rialzo delle azioni. Inoltre le preoccupazioni per una debolezza congiunturale sono diminuite e le temute crisi politiche in Europa non si sono verificate. Nell'anno precedente la situazione era diversa. Ai dati economici molto deboli dall'America nel primo trimestre 2016 si è unito lo shock della Brexit a metà anno. Ciò ha determinato nel 2016 violenti contraccolpi sulle borse. Andamento degli utili molto robusto Nell'attuale corso dell'anno, le aziende del Giappone e dell'Eurozona hanno registrato rispettivamente una crescita degli utili del 19 per cento (aumento degli utili «globale» misurato sull'indice azionario mondiale MSCI, +14 percento). Alla buona fiducia sulle borse ha contribuito in generale il fatto che le stime sugli utili per tutto l'anno non sono state riviste al ribasso
. Questo è molto insolito: Di norma gli analisti all'inizio dell'anno sono troppo ottimisti e nel corso dell'anno devono rivedere le loro previsioni per i profitti aziendali. Quanto a queste revisioni degli utili – il rapporto delle stime sugli utili rivisto al rialzo o al ribasso dagli analisti finanziari – il mercato giapponese registra già da qualche tempo un ottimo andamento. Sebbene quest'anno lo JPY rispetto all'USD sia riuscito ad aumentare leggermente – il che tendenzialmente è uno svantaggio per l'economia giapponese orientata alle esportazioni. Dal nostro punto di vista un impegno nelle azioni giapponesi è opportuno anche per il fatto che le aziende locali seguono in misura crescente i principi della gestione aziendale responsabile. Infatti sono presenti per esempio sempre più direttori indipendenti nei Consigli di Amministrazione. Manteniamo una ponderazione neutrale. A nostro avviso i profitti aziendali dovrebbero crescere ulteriormente almeno per il momento. Inoltre l'inflazione dovrebbe rimanere moderata. Ciò rappresenta per i mercati azionari uno scenario «Goldilocks», quindi la via di mezzo tra troppo caldo, il che significherebbe malsana euforia o tassi in rapido aumento, e troppo freddo, il che si rifletterebbe nel calo dei profitti aziendali. Sguardo timoroso alle valutazioni Come problema si potrebbero dimostrare in misura crescente tuttavia le valutazioni elevate sulle borse. Quanto più salgono i corsi azionari , tanto maggiore è il pericolo di CORREZONI