Vertrackte Klauseln in den Anleihekonditionen verhindern Zahlungsausfälle. Der Versuch, sie auszuhebeln, schadet dem Markt. Nur eine freiwillige Umschuldung wäre kein Zahlungsausfall. Doch diese zu erreichen, ist ein illusorisches Unterfangen.
Von Bettina Schulz, London
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Umschuldung - aber wie? Einen Zahlungsausfall darf es nicht geben und einen Schuldenschnitt verkraften die griechischen Banken nicht
27. Mai 2011 2011-05-27 06:00:00
In der Schuldenkrise Griechenlands stellt die rechtliche Lage an den Anleihemärkten eine der größten Hürden auf dem Weg zu einer einvernehmlichen Lösung dar. Im Prinzip muss bei einer Lösung darauf geachtet werden, dass es rechtlich nicht zu einem Zahlungsausfall („default“) kommt und dass Verhandlungslösungen um eine wie auch immer gelagerte Umschuldung rechtlich nicht einem Zahlungsausfall gleichkommen.
Jegliche den Investoren auferlegte Umschuldung, selbst wenn nur die Laufzeiten verlängert würden, käme einem Zahlungsausfall gleich. Dies würde die Schulden fällig stellen und sofort Ansprüche aus Kreditausfallversicherungen (CDS) schaffen. Unabhängig von den Begriffen wird derzeit viel von einer freiwilligen Umschuldung gesprochen.
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Nach einer Analyse der Citigroup wurden 90 Prozent der griechischen Anleihen unter griechischem Recht im Inland begeben. Für eine freiwillige Umschuldung, bei der Investoren ihre alten Anleihen verkaufen und dann neue Anleihen mit für den Staat günstigeren Bedingungen akzeptieren, müssten 100 Prozent der Investoren zustimmen – ein illusorisches Unterfangen.
Der restliche Teil der Anleihen wurde nach englischem Recht international begeben. Anleihen aus den Jahren vor 2004 sind mit Klauseln (CAC) ausgestattet, die eine Zustimmung von 66 Prozent der Anleger erfordern. Anleihen, die später plaziert wurden, brauchen die Zustimmung von 75 Prozent der Anleger. Nur diese freiwillig umzuschulden wäre leichter, würde dem Staat aber kaum helfen.
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Können also auch Anleger, die Anleihen nach griechischem Recht halten, zu einer „freiwilligen“ Umschuldung bewogen werden? Dies ist kaum möglich: Selbst mit Hilfe der Europäischen Zentralbank (EZB), die von Banken einfach keine „alten“ Anleihen mehr als Sicherheiten anzunehmen brauchte, wäre dies politisch kaum akzeptabel, wenn gleichzeitig Hedgefonds auf die volle Rückzahlung per Gericht bestehen.
Anerkannte Bedingungen nachträglich aushebeln
Die Citigroup warnt, dass die Einführung einer Strafsteuer auf die alten Anleihen dazu führen könne, dass der internationale Verband der Anleihehändler (ISDA) dies als faktisch erzwungenen Schuldenabschlag („haircut“) definiere und damit die Rahmenbedingungen von Kreditausfallversicherungen (CDS) erfüllt seien. Auch die rechtlich mögliche nachträgliche Einführung von CAC-Klauseln werde einem Zahlungsausfall gleichkommen in dem Moment, in dem die Klauseln genutzt würden. All die Lösungen würden dem Markt schaden, denn sie zeigten internationalen Investoren, dass versucht werde, international anerkannte Bedingungen von Kreditausfällen im Nachhinein auszuhebeln.
Dies zeigt nach Einschätzung der Citigroup: Der Umfang der Anleihen, der nach englischem Recht begeben wurde und der eine freiwillige Umschuldung ermöglichte, ist relativ gering. Er ist so klein, dass mit seiner Umschuldung nicht erreicht würde, dass Griechenland seine Gesamtschulden nachhaltig besser bedienen könne. Der große Berg der Anleiheschulden ist rechtlich so konstruiert, dass trotz aller redlichen Versuche rechtlich ein Kreditausfall riskiert würde – mit entsprechend negativen Folgen für Griechenland und die Peripherieländer. Dies erklärt nach Einschätzung der Citigroup, warum die EZB derzeit so strikt gegen jegliche Umschuldung ist und das System von EU und IWF sich weiter durchlavieren werde, womöglich mit Hilfe weiterer Mittel, die mit künftigen Erlösen aus Privatisierungen abgesichert würden.
„Haircut“ für griechische Banken nicht tragbar
Von den griechischen Schulden werden 190 Milliarden Euro außerhalb und 137 Milliarden Euro von Investoren innerhalb des Landes gehalten. Griechische Banken halten 45 Milliarden Euro Anleihen und 18 Milliarden Euro Kredite. Nach einer Berechnung von Goldman Sachs würde eine Schuldenabschlag („haircut“) von 60 Prozent etwa 80 Prozent des Kernkapitals griechischer Banken auffressen, hingegen nur einen sehr geringen Teil des Kernkapitals anderer europäischer Banken. Eine Umschuldung mit Abschlag wäre also für europäische Banken möglicherweise tragbar, nicht aber für griechische. Sie müssten vor jeglicher Umschuldung mit 30 bis 40 Milliarden Euro Kapital ausgestattet werden, schätzt die amerikanische Investmentbank.
Die griechische Notenbank hält 15 Milliarden Euro Staatsschulden und andere griechische Investoren haben 59 Milliarden auf den Büchern. Von den 190 Milliarden Euro im Ausland befinden sich etwa 43 Milliarden Euro auf den Büchern der Banken, 32 Milliarden Euro werden vom IWF und von der EU gehalten, 50 Milliarden Euro vom System der Europäischen Zentralbank und 65 Milliarden Euro von institutionellen und privaten Anlegern.
è dietro l'angolo.
