Macroeconomia
Visto il dibattito tra noi economisti della domenica (Top non me ne voglia..), e le nostre considerazioni da casalinga di Voghera, mi permetto di segnalare i siti
Lavoce.info e
Front Page | vox dove scrivono principalmente economisti della Bocconi (il primo) e loro colleghi esteri (il secondo).
Copio un articolo che si riallaccia alle mie considerazioni sul costo del default.
I COSTI DEL DEFAULT FRA TEORIA E REALTÀ
di
Eduardo Borensztein e
Ugo Panizza 07.05.2010 Il debito pubblico si differenzia da quello privato, per la mancanza di una procedura ben definita per punire uno stato che non ripaga i debiti. Le ripercussioni si pagano in termini di reputazione, commercio estero e accesso ai mercati internazionali. Ma sono effetti che durano pochi anni. Per la teoria economica la ristrutturazione del debito sembrerebbe meno costosa di quanto si pensi. Forse perché è stata sempre accompagnata a un deprezzamento del tasso di cambio. Cosa impossibile per la Grecia.
Il
debito pubblico, soprattutto quello nei confronti di creditori esteri, si differenzia da quello privato, per la mancanza di una procedura ben definita per punire uno stato che non ripaga i suoi debiti: ciò è in parte dovuto al principio dell'immunità sovrana ma è anche legato al fatto che se i creditori non sono normalmente in grado di pignorare i beni che si trovano entro i confini del paese inadempiente.
(1)
Dal momento che i contratti non sono così vincolanti da obbligare gli stati a saldare il loro debito, quale buon motivo potrebbe indurli a pagare quanto dovuto? Una ragione è rappresentata dal fatto che
non pagare potrebbe comportare dei
costi superiori al valore del debito. Ma quali sono questi costi?
Eaton e Gersovitz
(2) furono i primi a dimostrare come, in determinate situazioni, la minaccia di esclusione permanente dal mercato finanziario costituisse un requisito sufficiente per creare incentivi per ripagare il debito. Altri autori hanno invece esaminato meccanismi attraverso i quali un default sul debito pubblico potrebbe avere ripercussioni negative sul
commercio internazionale o sulla crescita economica.
MISURARE I COSTI DEL DEFAULT
Le nostre stime riguardanti gli effetti del default sulla reputazione, calcolate in un nostro recente articolo (3), dimostrano che i paesi che non ripagano i loro debiti soffrono in termini di accesso al credito internazionale e che gli episodi di default portano ad un aumento immediato del costo del debito di circa
400 punti base. Tuttavia, questo effetto tende ad essere di breve durata e a scomparire tra i tre ed i cinque anni dopo l'episodio di default.
I nostri risultati confermano che gli episodi di default sono associati ad un calo del commercio estero, ma non identificano il canale attraverso il quale il default ha un effetto sugli scambi commerciali. Come nel caso della reputazione, l'effetto tende ad essere di breve durata, ossia di due o tre anni
(4).
Inoltre, esaminando l'effetto del default sulla crescita del PIL, osserviamo che, in media, gli episodi di default sono associati con una diminuzione della crescita di 2,5 punti percentuali nell'anno in cui i paesi sospendono i pagamenti sul debito. Non troviamo, tuttavia, un effetto significativo negli anni successivi. Infatti, l'analisi di dati trimestrali suggerisce che, in genere, la contrazione economica precede il default e che l'economia riprende a crescere nel trimestre successivo a quello del default (5).
QUANDO SI DEVE SMETTERE DI PAGARE?
I modelli economici tendono ad ipotizzare che gli amministratori pubblici non siano disposti al pagamento dei debiti anche quando in realtà si trovano nelle condizioni di poterli liquidare. In realtà, politici e burocrati, fanno spesso sforzi enormi per rinviare una ristrutturazione del debito che sembra essere inevitabile. Nel caso dell'
Argentina, per esempio, i banchieri di Wall Street hanno dovuto convincere le autorità politiche ad accettare la realtà e avviare una ristrutturazione del debito
(6).
Ci sono due possibili ragioni di questa riluttanza a gettare la spugna. La prima ha a che fare con il fatto che gli episodi di default sembrano avere elevati
costi politici per la classe dirigente del paese debitore, sia in termini di risultati elettorali che di prestigio internazionale. La presenza di tali costi politici potrebbe portare a quello che in inglese viene definito "gamble for redemption": i politici si giocano il tutto per tutto per cercare di evitare un default, ma se le cose vanno male sono i cittadini a pagare il prezzo di questa scommessa.
La seconda ragione è riconducibile al tentativo, da parte dei politici, di rinviare la ristrutturazione del debito per assicurarsi che vi sia un ampio consenso riguardo al fatto che la decisione di non ripagare sia considerata inevitabile anziché strategica. Questo comportamento sarebbe in linea con il modello di Grossman e Van Huyck
(7), in base al quale le
ristrutturazioni del debito inevitabili hanno ripercussioni limitate in termine di perdita di reputazione, al contrario invece di quelle strategiche. Se questa interpretazione è corretta, rinviare la ristrutturazione del debito è equivalente a scegliere il minore dei due mali. In questo caso, un'istituzione super partes, in grado di sanzionare i paesi quando questi non possono evitare una ristrutturazione del debito, potrebbe svolgere un ruolo importante al fine di ridurre le inefficienze che si verificano quando i paesi non possono ripagare i propri debiti.
CHE DIRE DELLA GRECIA?
L'esperienza recente suggerisce che i costi economici del default non sono così elevati come molti pensano. Tuttavia, in tutte le ristrutturazioni del debito studiate nei nostri lavori empirici, la ripresa economica è stata aiutata da un
deprezzamento del tasso di cambio. Poiché questa non sembra essere un'opzione attuabile per i paesi appartenenti alla zona euro
(8), un default della Grecia potrebbe avere costi molto alti. Per questa ragione, ci auguriamo che il piano di salvataggio varato il 2 maggio possa funzionare, sperando dunque che la Grecia non debba entrare a far parte del nostro campione quando aggiorneremo i nostri lavori sui costi del default.
(1) Panizza, Ugo, Federico Sturzenegger, and Jeromin Zettelmeyer. 2009. "The Economics and Law of Sovereign Debt and Default." Journal of Economic Literature, 47: 651-98.
(2) Eaton, Jonathan, and Mark Gersovitz. 1981. "Debt with Potential Repudiation: Theoretical and Empirical Analysis." Review of Economic Studies, 48: 289-309.
(3) Borensztein, Eduardo and Ugo Panizza. 2009. "The Costs of Sovereign Default." IMF Staff Papers, Vol. 56: 683-741
(4) Borensztein, Eduardo and Ugo Panizza. 2010. "Do Sovereign Defaults Hurt Exporters?" Open Economies Review (forthcoming)
(5) Levy Yeyati, Eduardo and Ugo Panizza. 2010. "The Elusive Costs of Sovereign Default." Journal of Development Economics (forthcoming)
(6) Blustein, Paul. 2005. And the Money Kept Rolling In (and Out): Wall Street, the IMF, and the Bankrupting of Argentina, Public Affairs: New York
(7) Grossman, Herschel and John Van Huyck. 1988. "Sovereign Debt as a Contingent Claim: Excusable Default, Repudiation, and Reputation." American Economic Review, 78: 1088-1097.
(8) Eichengreen, Barry. 2007. The euro: love it or leave it? VOX EU, 17 November 2007.
Come giustamente l'articolo dice nel caso della Grecia non c'e' anche la leva del tasso di cambio, ma cos'e' una svalutazione se non un ulteriore write off mascherato? Quindi c'e' una situazione di equilibrio per cui un write off maggiore e' equivalente a write off minore + svalutazione.
Una volta capiti i costi del default, leggendo
The PIGS? external debt problem | vox - Research-based policy analysis and commentary from leading economists si capisce perche' l'Italia non e' nella stessa posizione della Grecia (per rispondere a stordits) e per cui un ripudio del debito non avrebbe proprio senso, i costi sarebbero maggiori dei benefici.
"Italy, by contrast, does not face the same challenge. Italy’s public debt reached 115% of GDP at the end of 2009, but Italy’s net international investment position were just about -19% of GDP. So, much of Italy’s interest burden is paid to Italians, and some of it is paid back to the government as taxes. As a result, Italy’s public debt dynamics are better than those of the PIGS."
"Public debt restructuring and debt rescheduling seems preferable since it should have an immediate effect on the PIGS’ interest income leakage abroad and on the external debt dynamics. While not ideal, it offers a better approach to reducing moral hazard. Creditors would suffer losses and debtor nations would face higher interest rates for any new debt issuance. Finally, debt restructuring would send the right signals to credit markets, and set an important precedent for any future debt crisis in the Eurozone."
http://www.lavoce.info/articoli/pagina1001687.html
"La buona notizia della tabella è che gli altri paesi sono tutti “diversi” dalla Grecia. L’
Italia ha un alto debito pubblico (come i greci) ma un deficit pubblico che è diventato relativamente basso rispetto alla media euro. Ha un’ottima capacità di penetrare nei mercati esteri, con l’export di prodotti della meccanica, del tessile, abbigliamento, cuoio e calzature (erano in tutto 140 miliardi di euro nel 2008). La
Spagna ha invece un alto deficit pubblico e di parte corrente, oltre a un alto tasso di disoccupazione, ma presenta un basso livello del debito pubblico pari al 50 per cento del Pil. E compensa una certa debolezza nelle esportazioni manifatturiere diverse dalla produzione di mezzi di trasporto con un settore turistico capace di generare 72 miliardi di euro nel 2008 (contro i 55 del nostro Bel Paese). Un discorso simile può essere fatto per l’Irlanda che esportava nel 2008 il 50 per cento del suo Pil, con un quarto di export dai prodotti high-tech, un quarto da prodotti chimici e un quinto da prodotti farmaceutici, grazie alla localizzazione a Dublino e dintorni dei quartieri generali delle multinazionali americane. La crisi ha duramente impoverito gli irlandesi, ma ha anche raffreddato un mercato immobiliare che era troppo cresciuto negli anni precedenti. L’Irlanda rimane la più ovvia testa di ponte per le multinazionali americane che vogliano vendere in Europa senza pagare i dazi della Commissione Europea. Con questi fondamentali, se gli speculatori vorranno attaccare Italia, Spagna e Irlanda si bruceranno le dita."
Pericolo da consolidamento del debito dell eurozona e perche' stampare moneta acquistando titoli greci e' una cavolata (basta vedere cosa e' successo alla sterlina con quantitative easing)
The Greek package: Eurozone rescue or seeds of an unravelled monetary union? | vox - Research-based policy analysis and commentary from leading economists
Tanto per iniziare nel Trattato c'e' una clausola proprio per evitare che la debolezza di uno stato si rifletta sugli altri, come ricorda l'articolo
"he plan is about bailing out a Eurozone government, in direct violation of Art. 125 of the European Treaty, the so-called no-bail-out clause"
e poi
"What has been offered to Greece cannot be refused to other Eurozone governments. So, one more time, a (dwindling) group of deficit-stricken countries will have to provide money to increasingly large debtors. In fact, this process means that
ultimately there is no national debt anymore, at least for the next few years. In effect, in the market eyes, there will then be just one Eurozone debt"
"Absorbing part of this debt is doable. In fact, it is being done. The ECB has already on its book a lot of Greek debt as collateral for its lending operations. Having just accepted to continue accumulating more, even though its previous rule would have forbidden doing so after the latest rating downgrades, it would be surprising that much of the debt, now sub-investment grade, does not end up on the book of the ECB....add Portugal, Spain and others, and you have the seeds of very, very high inflation" (per la serie proteggo l'euro stampando moneta...
![Roll Eyes :rolleyes: :rolleyes:](data:image/gif;base64,R0lGODlhAQABAIAAAAAAAP///yH5BAEAAAAALAAAAAABAAEAAAIBRAA7)
)
"It would have been very easy to let Greece go straight to the IMF months ago and reschedule its debt with IMF’s assistance. This would have been a partial default, and
the haircut could have been quite small. Most banks that are exposed to the Greek debt should have been able to withstand such losses. With a grace period of, say, three years, Greece would have had the breathing space that the latest plan tries so hard to organise, but much simpler and much, much less dangerous."
http://www.voxeu.com/index.php?q=node/4999
"As world markets continue to raise concerns about Eurozone countries, this column argues that the euro has been a failure. Why should money be poured into Greece to "save the euro"? Besides the moral hazard effects of the intervention, it makes little sense to prolong a monetary regime which is actually one of the reasons why these Eurozone countries are in trouble."
Buona lettura a tutti