Una politica monetaria più morbida aumenta la disuguaglianza
Asger Lau Andersen, Niels Johannesen, Mia Jørgensen, José-Luis Peydró 19 aprile 2021
Chi guadagna - e di quanto - quando le banche centrali ammorbidiscono il loro regime di politica monetaria è una questione politica chiave. Questa colonna discute nuove prove sugli effetti distributivi della politica monetaria sulla base di dati amministrativi dettagliati a livello familiare. Gli autori mostrano che i guadagni derivanti da tassi ufficiali più bassi mostrano un forte gradiente di reddito, con gli aumenti di reddito, ricchezza e consumo modesti nella parte inferiore della distribuzione del reddito e più alti nella parte superiore.
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La politica monetaria è uno strumento importante per stabilizzare l'economia. Ciò è stato particolarmente evidente durante e dopo la crisi globale del 2008-2009 (Cui e Sterk 2018), con alcuni commentatori del mercato che hanno persino sostenuto che la politica monetaria è diventata `` l'unico gioco in città '' (El-Erian 2016). Nel contesto dell'attuale crisi del Covid-19, le banche centrali hanno nuovamente svolto un ruolo importante (es. Parlamento europeo 2021).
Sebbene la politica monetaria sia generalmente concepita per influenzare gli aggregati economici, la distribuzione di guadagni e perdite è importante per diversi motivi. In primo luogo, determina l'effetto sulla domanda aggregata perché le famiglie differiscono sistematicamente rispetto alla propensione marginale al consumo (Kaplan et al.2018). In secondo luogo, il rinato interesse per la disuguaglianza di reddito (Milanovic 2016) e la disuguaglianza della ricchezza (Saez e Zucman 2014) hanno acceso un importante dibattito su come la politica monetaria influenzi questi fenomeni. Questa domanda ha anche attirato un'attenzione significativa da parte dei responsabili politici, con alcuni che sostengono che una politica monetaria più morbida riduce la disuguaglianza perché aiuta principalmente i lavoratori meno qualificati a trovare lavoro (Draghi 2016). Ma altri hanno sottolineato che i benestanti beneficiano anche dell'aumento dei prezzi delle attività,
In un recente studio, analizziamo gli effetti distributivi della politica monetaria su reddito, ricchezza e consumi (Andersen et al.2020). La nostra principale fonte di dati sono i registri fiscali a livello individuale per l'intera popolazione della Danimarca, con informazioni dettagliate sul reddito e sui bilanci per il periodo 1987-2014. Ciò equivale a più di 70 milioni di osservazioni annuali individuali. Nei registri fiscali, osserviamo tutte le principali componenti del reddito disponibile delle famiglie (ad es. Stipendi, dividendi e spese per interessi) nonché le principali componenti di bilancio (ad es. Abitazioni, azioni e debito). Combiniamo i registri fiscali con altre fonti di dati amministrativi, soprattutto un registro automobilistico con informazioni sugli acquisti di auto, una componente importante del consumo durevole.
L'obiettivo dello studio è stimare come una diminuzione del tasso ufficiale influisca sulle famiglie in ciascuna posizione della distribuzione del reddito. Una sfida empirica chiave è che il tasso di riferimento danese può essere endogeno alle condizioni economiche locali. Affrontiamo questa sfida sfruttando l'impegno di lunga data delle autorità monetarie danesi per la stabilità del tasso di cambio (il che implica che la Danimarca ha effettivamente importato la sua posizione di politica monetaria da Francoforte per 35 anni). Quando la BCE modifica il suo tasso di interesse principale, la banca centrale danese in genere modifica il suo tasso lo stesso giorno per ripristinare il differenziale del tasso di interesse che è coerente con un tasso di cambio fisso. Ciò introduce una fonte di variazione esogena nel tasso di riferimento danese che sfruttiamo per l'identificazione. In concreto,
La nostra prima serie di risultati riguarda gli effetti della politica monetaria sul reddito disponibile. Dimostriamo che una politica monetaria più morbida aumenta il reddito disponibile a
tutti i livelli di reddito, ma che i guadagni sono altamente eterogenei e aumentano in modo monotono nel livello di reddito. Come mostrato nella figura 1, una diminuzione del tasso di policy di un punto percentuale fa aumentare il reddito disponibile di meno dello 0,5% nella parte inferiore della distribuzione del reddito, di circa l'1,5% a livello di reddito mediano e di oltre il 5% per il l'1% superiore su un orizzonte di due anni.
Figura 1
Identifichiamo i principali canali economici alla base di questo risultato considerando separatamente ogni componente del reddito disponibile. Coerentemente con la teoria e la percezione dei responsabili politici (ad esempio Draghi 2016), una politica monetaria più morbida ha l'effetto maggiore sul reddito da stipendio a livelli di reddito relativamente bassi, riflettendo un notevole aumento dell'occupazione per questo gruppo. Ma la maggior parte delle altre componenti del reddito disponibile (ad esempio guadagni sotto forma di reddito d'impresa più elevato, reddito di borsa più elevato e spese per interessi inferiori) contribuiscono a un gradiente di reddito positivo.
La nostra seconda serie di risultati riguarda gli effetti della politica monetaria sui valori delle attività attraverso le variazioni dei prezzi degli immobili e dei prezzi delle azioni. Documentiamo che una politica monetaria più morbida crea plusvalenze per tutti i gruppi di reddito, ma con un gradiente di reddito positivo pronunciato. Come mostrato nella figura 2, una diminuzione del tasso ufficiale di un punto percentuale aumenta i valori delle attività di circa il 20% del reddito disponibile nella parte inferiore della distribuzione del reddito e di circa il 75% del reddito disponibile nella parte superiore su un orizzonte di due anni (che implica rendimenti patrimoniali su alloggi e azioni del 6-8%). Ciò suggerisce che gli effetti di una politica monetaria più morbida attraverso l'apprezzamento delle attività sono generalmente molto maggiori degli effetti derivanti da un reddito disponibile più elevato.
figura 2
Studiamo anche gli effetti distributivi della politica monetaria sui consumi e sull'accumulo di ricchezza. Il vincolo di bilancio intertemporale richiede che i guadagni creati da una politica monetaria più morbida, sotto forma di reddito disponibile o plusvalenze, debbano essere consumati o aggiunti alla ricchezza della famiglia. Ma modificando i tassi di interesse di mercato, la politica monetaria modifica anche il trade-off tra consumo e risparmio in modo più ampio, come colto dall'elasticità intertemporale della sostituzione. I risultati indicano che i guadagni in termini di consumo e ricchezza derivanti da una politica monetaria più morbida sono entrambi distribuiti in modo altamente diseguale.
Teoricamente, il debito è direttamente importante per l'esposizione a diversi canali di politica monetaria e può modellare ulteriormente le risposte ai consumi nella misura in cui rappresenta un vincolo finanziario. Mostriamo empiricamente che il debito delle famiglie gioca un ruolo importante nella trasmissione della politica monetaria. All'interno dei gruppi di reddito, dimostriamo che gli effetti stimati della politica monetaria tendono ad aumentare in modo monotono con la leva ex ante. All'interno di gruppi con effetto leva simile, il gradiente di reddito è generalmente più debole che nel campione completo. Tuttavia, rimane una significativa eterogeneità anche dopo aver tenuto conto della leva finanziaria. In particolare, l'1% più ricco si distingue per i maggiori guadagni da una politica monetaria più morbida rispetto a qualsiasi altro gruppo di reddito a ciascun livello di leva finanziaria.
Infine, per mettere in relazione i nostri risultati con il corpo più ampio della ricerca esistente sulla disuguaglianza (ad esempio Piketty 2014), intraprendiamo un esercizio di simulazione che riassume le implicazioni distributive delle nostre stime. I risultati suggeriscono che una politica monetaria più morbida aumenta in modo inequivocabile la disuguaglianza di reddito aumentando le quote di reddito nella parte superiore della distribuzione del reddito e abbassandole nella parte inferiore. Come mostrato nella Figura 3, tenendo conto sia dei canali diretti che di quelli indiretti, la riduzione del tasso di policy di un punto percentuale aumenta la quota di reddito disponibile aggregato per l'1% più ricco di circa il 3,5% su un orizzonte di due anni e la abbassa del quasi il 2% per la fascia di reddito più basso.
Figura 3
Softer monetary policy increases inequality | VOX, CEPR Policy Portal Lettura consigliata
global-macro-monitor.com
Effetto base? Sì, in parte, per i prossimi mesi. Transitorio? Solo se la crescita dell'offerta di moneta diminuisce drasticamente, ma può farlo senza che i mercati degli asset crollino?
