Portafogli e Strategie (investimento) Sunset Boulevard: the Indian Summer of the debt (Vol. VI)

[p_dinamite]

per la verità ho la convinzione che il mercato immobiliare è oltre che inefficente al massimo, anche per così dire "vischioso" nello scenario che illustri tu si contraggono le compravendite, non scendono i prezzi,

concordo... tieni presente che anche dal punto di vista psicologico la gente NON VENDE a prezzi inferiori all'acquisto (a meno che non ne abbia necessità...)

un esempio di come quel mercato possa essere "vischioso" l'ho visto in PM con porchetto...
la villa da 570k è in vendita proprio perchè per debiti commerciali hanno necessità di monetizzare...
Sarebbe da comprarla a 530 e mettersi in vendita a 850...
sono convintissimo che non ci sta tanto in vendita... cose analoghe nella stessa zona sono tutte tra i 750 e i 950K...

un bel periodo tipo anni 70 sarebbe una mano santa.

Aspetta un attimo... prima fammi spostare ancora un 40% dal cash appunto agli immobili e il resto del liquido fammelo posizionare sul btp-i 2021 (magari intorno ai 90) poi che inflazione sia

 

[Imark]

Con quella appena trascorsa, siamo alla seconda settimana consecutiva di chiusura del mercato primario delle emissioni corporate USA. Non solo le emissioni HY, ma anche quelle IG

Dai fondi specializzati nel corporate HY sono usciti circa 1,7 mld $ in una settimana e, sebbene il WSJ non lo rammenti, si tratta di un risultato che quasi raddoppia l'outflow record da questo genere di fondi verificatosi nel febbraio scorso (1 mld $) in occasione del primo acuirsi della crisi greca.

Tale risultato a propria volta costituiva un record precedentemente vistosi solo nel nel 2002.

Calati anche i prezzi dei bond sui mercati emergenti e dei sovereign speculativi...

Trattandosi di flight to quality, si sono invece apprezzati i Treasuries.

• MAY 15, 2010

Treasurys Surge on Euro Jitters


Treasury prices soared as the euro continued its decline and investors expressed concerns about debt problems in the nations that use the currency and the European Central Bank's government bond purchases.
"We are seeing very nervous markets with very nervous players," said Kevin Giddis, head of fixed-income sales, trading and research at Morgan Keegan in Memphis, Tenn. "The biggest fear for the markets is a crisis of confidence."

Corporate debt issuance remains muted, with issuers and underwriters waiting for markets to settle and investors' risk appetite to return. That appetite all but vanished this past week, as investors pulled $1.7 billion out of U.S. mutual funds focused on high-yield debt in the week ended Wednesday, according to Lipper FMI.

Stronger-than-expected U.S. retail data did little to improve investor sentiment; instead, attention remained fixed on the euro zone, as the euro hit levels not seen since the worst of the financial crisis in 2008.

"Effectively, by buying euro-zone sovereigns, the ECB is doing much of what the Fed did throughout 2009: ensuring the safety of domestic financial system, and shoving the burden of adjustment externally, and onto the currency," wrote Christopher Garman in the Leverage World research service.

Key corporate credit derivatives indexes weakened, particularly on the investment-grade side. High-grade financial bonds struggled as a new U.S. Senate proposal could give the Federal Reserve oversight over transaction fees and curb the profitability of banks' credit-card arms.

Emerging-market bond prices sank, with investors finding few reasons to seek riskier assets. The extra yield that investors charge for developing-world debt ballooned by 0.17 percentage point to 3.09 percentage points more than Treasurys on the widely tracked JPMorgan Emerging Markets Bond Index Global. The index declined 0.62% in price terms.

Riskier credits like those from Argentina, Venezuela and Ukraine felt the brunt of the selling pressure. Russian bonds also declined, with prices 1.5% lower on the JPMorgan index, after disappointing first-quarter economic growth.

Treasury prices gained, pushing bond yields sharply lower across the board, amid strong demand for the perceived safety of U.S. government securities.

"Treasurys are benefiting from the risk aversion trade being back on," said Tom Porcelli, U.S. market economist at in New York at RBC Capital Markets. "We remain in a highly uncertain environment."

The 10-year note, the benchmark for long-term corporate and consumer loans, such as mortgages, rose 1 1/32 points, or $10.3125 for every $1,000 invested, to yield 3.444%. That's down from 3.567% Thursday as bond yields fall when prices rise. The 30-year bond gained 2 14/32 points and its yield fell to 4.321%.

 

[TheLondoner]

in bolla ,sia pure meno che in altri paesi ,lo è. IMHO

Un buon indicatore è il numero di stipendi medi necessari per comprare una casa e ( anche se non ho i dati ma li ho letti ) siamo ai massimi livelli.
Inoltre penso che il calo demografico e la necessita' di molti che erediteranno case "superflue" portera' molti a vendere per monetizzare.

comunque il mattone è sempre il mattone... (specie se comprato al momento giusto... )

Fondamentalmente siamo in uno scenario abbastanza nuovo, calo demografico, invecchiamento della popolazione...sul versante sociale, contrazione delle retribuzioni ( a mio avviso in arrivo) e precariato diffuso tra i giovani.
Per non parlare della disoccupazione che "scompare" nella massa di "inoccupati"...
Lo scenario Italiano è proteso ad un ridimensionamento dei prezzi immobiliari.
La ns economia reale poi è molto diversa da quella degli anni '70...Oggi c'è la Cina....negli anni '60 e '70 e '80 nel regno di mezzo si parlava proprio un'altra lingua.... si viveva nel passato .... Oggi i cinesi comprano pezzi di continente africano ricco di materie prime....Giusto per dirne una ...ma se ne potrebbero riempire pagine...
In caso di inflazione al galoppo...poi a noi non verrebbe concesso il lusso di polverizzare il peso reale di un mutuo grazie a meccanismi di indicizzazione dei salari ...perchè gli stati - allo stato dei patti presi - devono tagliare la spesa... e perchè la forza delle organizzazioni sindacali in Italia è al minimo storico.
Quindi mi auguro proprio che non vengano fiammate di inflazione (da monetizzazione del debito e/o da aumenti esogeni nei prezzi delle materie prime), anche perchè in uno scenario di bassa crescita e politiche fiscali deflazionistiche probabilmente ci andrebbero a perdere quasi tutti...chi per un verso chi per un altro.
Scusate l'OT.

 

[gonzalito76]

Le destre sono contro l'inflazione perché la loro richezza è oggi largamente mobiliare, e l'inflazione penalizza i creditori, premia i debitori. I benestanti votano piuttosto a destra che a sinistra.

Ciao Imark, discorso interessante. Quali dati guardi esattamente per affermare che gli high net worth individual hanno piu' che altro cash/bonds vs. assets/equity?

Istintivamente, se guardo all'Italia, penso all'industrialotto con azienda il cui P&L sarebbe comunque "inflated" in termini nominali e che come investimenti personali ha fatto finora incetta di immobili etc.

Semmai le banche/fondi pensione, avendo in pancia anche moltissimi bonds a lungo, sarebbero le prime a doversi prendere una discreta capital loss in caso di monetizzazione e conseguente rialzo dei rendimenti a lungo... "Quei ricchi li'" sarebbero effettivamente svantaggiati..!

Scherzi a parte, in realta' non sono sicuro che l'inflazione sarebbe una ricetta a favore dei meno abbienti, che spesso sono dipendenti e in mancanza una adeguata indicizzazione sarebbero i primi sfavoriti... Anche se il discorso cambia se si guarda il mondo US, dove tutti hanno il loro bel mutuo vs. immobile...

 

[gonzalito76]

Sei un fautore dell'iNFLAZIONE ,ma esistono strumenti per non impoverirsi con essa ???

Azioni - no di certo ,gli alti tassi ridurrebbero gli utili aziendali -vedi andamento della borsa anni 70

Come se ne esce ???

Dipende...

L'equity e' naturalmente inflation-linked in quanto il P&L cresce comunque in termini nominali in caso di monetizzazione e debasement della valuta. Non solo, ma aumenta in termini nominali il "replacement value" degli assets aziendali...

I tassi alti pero' effettivamente aumentano il costo del financing: sia il debito, e questo lo si vede direttamente sul P&L con oneri finanziari maggiori, sai dal punto di vista della remunerazione richiesta sul capitale di rischio (insomma WACC piu alto)..

La soluzione potrebbe essere quella di cercare societa' quotate con un leverage alto interamente a TASSO FISSO ad alta intensita' di "tangible assets.".. qui i 2 effetti dovrebbero compensarsi, magari anche in positivo...

 

[Imark]

Ciao Imark, discorso interessante. Quali dati guardi esattamente per affermare che gli high net worth individual hanno piu' che altro cash/bonds vs. assets/equity?

Istintivamente, se guardo all'Italia, penso all'industrialotto con azienda il cui P&L sarebbe comunque "inflated" in termini nominali e che come investimenti personali ha fatto finora incetta di immobili etc.

Semmai le banche/fondi pensione, avendo in pancia anche moltissimi bonds a lungo, sarebbero le prime a doversi prendere una discreta capital loss in caso di monetizzazione e conseguente rialzo dei rendimenti a lungo... "Quei ricchi li'" sarebbero effettivamente svantaggiati..!

Scherzi a parte, in realta' non sono sicuro che l'inflazione sarebbe una ricetta a favore dei meno abbienti, che spesso sono dipendenti e in mancanza una adeguata indicizzazione sarebbero i primi sfavoriti... Anche se il discorso cambia se si guarda il mondo US, dove tutti hanno il loro bel mutuo vs. immobile...

Ciao Gonzalito, in realtà, partivo dall'assunto - nel contesto di un confronto "lato" fra la fase che stiamo vivendo e l'ultima fase storica recente in cui si cercò una soluzione inflazionistica al problema dello sboom economico e del debito che fece seguito alla fine degli anni '60 - che l'ultimo ventennio, fino al pre-Lehman, ha visto un moltiplicarsi dei livelli di debito, grazie ad un uso intensivo della leva finanziaria, e quindi anche degli strumenti di debito.

Viceversa, credo che il patrimonio immobiliare, sempre nell'ultimo ventennio, sia cresciuto in misura minore (occidente industrializzato, ma anche Italia).

Consideravo inoltre il fatto che l'investimento in strumenti di debito viene percepito come "più sicuro" rispetto all'investimento azionario, e dunque che verso lo stesso viene convogliata tradizionalmente una quota maggiore della ricchezza disponibile presso gli high net worth individual, che peraltro hanno anche un'età media più elevata rispetto a quella della popolazione in generale.

Non ho fatto riferimento a fonti per affermare che (sempre diciamo a livello di paesi occidentali) che i benestanti siano piuttosto creditori che debitori. Certo, sono anche proprietari, come dici tu, di asset che meglio si difendono da fenomeni inflazionistici rispetto alla gran parte dei titoli di debito.

Magari la mia premessa è sbagliata, e se disponi di elementi che aiutino in una tale valutazione, ben vengano...

Su banche, assicurazioni e fondi pensione sono d'accordo con te.

Sull'inflazione, chiarisco che non solo non penso che sia una soluzione a favore dei meno abbienti, anzi ... visto che tutti i possibili meccanismi di indicizzazione solo più "lenti" dei meccanismi di accrescimento di prezzi/tariffe di chi esercita attività imprenditoriali/professionali.

Quello della minor penalizzazione del meno abbiente è un pretesto spendibile sui media, o almeno lo è stato in passato. Un meno abbiente che non sia anche indebitato non trae benefici di sorta dall'inflazione.

Poi un altro punto (e su questo concordo con gold_boy piuttosto che con altri amici): senza protezionismo commerciale che faccia fare un passo indietro alla globalizzazione, e indicizzazione di pensioni/salari, non avremo inflazione elevata cmq in occidente, visto che le sacche di forza lavoro a costo molto basso mobilizzabili dalla globalizzazione sono un deflattore che ha ancora la possibilità di funzionare per molti anni, IMHO...

 

[Imark]

Moody's segnala come il rilassamento dell'avversione al rischio e lo "yield hunting" si siano spinti al punto per cui le più recenti emissioni HY risultano più covenant-lite (e quindi meno protettive per i bondholders) di quelle viste nell'ultima fase delle precedente bolla di liquidità (2006- luglio 2007), che, lo rammento, ha preceduto una fase di sostanziale chiusura del mercato primario HY che in Europa fu totale e durò fino a febbraio 2009 ed in USA un po' meno estrema e si concluse attorno a fine novembre 2008.

Addirittura ci sono state emissioni a rating molto basso, fino a B3, prive del tutto di misure di protezione per i bondholders.

Moody's nota che a questo fenomeno si aggiunge quello dei bond "secured" emessi da issuer di rating Caa/B singola che tuttavia sono strutturati in modo da aggiungere un plus di protezione ai bondholders che è solo nominale.

Inoltre, secondo Moody's, gli emittenti preferiscono rialzare la cedola piuttosto che offrire maggiore protezione ai bondholders (ndr. probabilmente perché così si intaccherebbe la possibilità, in caso di bisogno, di procurarsi credito bancario sovrastante, dando in garanzia qualcosa di tangibile, ed azzerando il recovery degli obbligazionisti).

Cosa comporterà questo per la protezione dei bondholders, si chiede Moody's ?

Semplicemente, mi verrebbe da dire, che i paduli voleranno più bassi del solito non appena ripartirà il default rate...

Moody's: Covenant-Light Bonds Enter the Deep High-Yield Space

New York, May 12, 2010 -- Recent high-yield bond issuance shows a weakening in covenant protections for investors even beyond what was seen at the peak of the market in 2006 and 2007, said Moody's Investors Service.

More of these covenant-light structures are likely despite the high leverage of many of the speculative-grade debt issuers involved and the likelihood of shareholder-friendly actions which can erode bond value over the long term, the ratings agency said.

In April of this year, high-yield issuers rated as low as B3 have introduced plain vanilla or hybrid investment-grade structures into the bond market.

These include issuers that until now have used traditional high-yield structures, which are now rated many notches below investment-grade, the report said.

"In addition, broadly speaking, new secured bonds, many in the Caa/single-B range, use collateralized structures that often give investors little added protection compared to the credit facility lenders who share the collateral," said Alexander Dill, Moody's Vice President-Senior Covenant Officer. "These trends reflect a weakening in covenant protections even below those existing at the peak of the market, in 2006 and 2007."

What does it mean for bondholder protection, now and in the long run?

Once introduced, the DNA of a structure offering operational flexibility will be replicated, said Moody's, as the 2006-2007 LBO structures used today show. Rather than tightening covenant structure, issuers will offer higher coupons.

In addition, current supply and demand also play a role, as a broad array of issuers face significant refinancing needs.

Moody's report offers some recent examples of these negative trends in covenant protection. These trends were initially identified in Moody's pre-sale "snapshots", summary analyses that highlight key features of a new bond before pricing, place them in the context of an issuer's existing bonds and other similarly-rated issuers. The report also provides Moody's opinion in terms of long-term protection of bond value.

"Nevertheless, although these trends signify a higher risk of eroding value, we believe investors have a varied portfolio of covenant structures to choose from that can offer significant protection in this respect," Dill said.
The full report, "Back to the Future? "Cov-lite" Bonds Enter the Deep High-Yield Space," is available at OpenDNS

 

[Imark]

Aspettative prudentissime del panel di investitori monitorati periodicamente da Fitch circa il loro sentiment sui comportamenti attesi del corporate europeo.

La grande parte, il 79%, assume che per il corporate europeo la conservazione di disponibilità liquide in bilancio sia una priorità primaria o significativa, contro il 15% che invece ritiene probabile un incremento delle atività di M&A.

Inoltre, per ben 84% degli stessi investitori il corporate europeo, ove fosse acquirente in attività di M&A, offrirebbe un prezzo che combini cash e carta, mentre solo per l'11% offrirebbe un prezzo in solo cash (eventualmente finanziato a debito) e per il 5% offrirebbe un prezzo in sola carta.

Questi dati segnalano tuttavia un leggero miglioramento rispetto a quelli emersi in termini di aspettative per il Q1/2010.

Fitch: European Corporates to Hoard Cash Despite Expected Increase in M&A

12 May 2010 3:00 AM (EDT)

Fitch Ratings-London-12 May 2010: Fitch Ratings says in its Q210 fixed income investor survey that whilst European investors continue to believe corporates will focus on hoarding cash, there has also been a doubling in the level of expectations for 'significant' M&A activity in the next twelve months.

"Investors expect corporates to remain cautious on new investment, with 79% of survey respondents believing maintaining cash cushions is a significant or moderate priority for European firms," says Monica Insoll, Managing Director in Fitch's Credit Market Research group.

"However, whilst still at a relatively low level, the proportion of investors expecting an increase in M&A doubled from last quarter to 15%, perhaps reflecting improved sentiment for economic growth this year," Insoll adds.

To the extent that European firms engage in M&A, a strong majority (84%) of investors assume they will be mindful of protecting their credit profiles, using a mix of debt and equity as tender. Only 11% of investors expect firms to fund acquisitions fully with debt or cash, while equity funding is seen as most likely by a small 5% minority.

Fitch notes that merger and acquisition activity by European firms has been muted so far in 2010, with a total of EUR81.2bn of deals announced year to date. This continues the negative trajectory since the 2007 market peak, when regional M&A activity totalled EUR1.3trn. In recent months, Europe has accounted for a notably smaller proportion of global M&A, at 11-16% versus an average 30% during 2005-Q309.

Overall, the survey results showed that, while remaining at high levels, investors signal a slightly reduced focus on conservative financial priorities of maintaining cash cushions (79%) and prioritising amortisation debt (67%) versus the previous survey in Q110, when responses were 88% and 81% respectively.

In terms of the outlook for capex, investors remained cautious in the face of weak demand growth and persistent production overcapacity with a marginal increase to 10% from 8% since the last quarter.

"These results are consistent with Fitch's expectations and aggregated forecasts for issuers," says Richard Hunter, Group Managing Director, European and Asian Corporates. "Despite the gathering momentum of an economic recovery, the agency's latest quarterly review of aggregated forecasts indicates an increase in 2010 capex of a modest mid-single-digit percentage from 2009. However, double-digit capex growth is likely in the consumer and industrial segments, moderated by weaker capex growth in infrastructure and the telecom/media/technology segments."

Fitch's quarterly European Senior Fixed Income Investor Survey provides valuable insight into the opinions of professional asset managers regarding the state of the European credit markets. Fitch will publish the full Q210 analysis in a report during the week commencing 24 May

 

[Imark]

Fitch nota una stabilizzazione degli shadow ratings con cui copre tutto il segmento dei debitori corporate europei leveraged con il sistema bancario in conseguenza di operazioni di LBO (dunque, le società che hanno leveraged loans, purché il debito sia stato accumulato per effetto di un LBO).

Tale stabilizzazione avviene tuttavia su livelli di rating molto bassi, in buona misura legata al miglioramento della situazione della liquidità, dovuta alla possibilità di rifinanziarsi a basso costo, e con dubbi legati sia alla stabilità dell'accesso ai mercati finanziari, sia alla esigenza di rifinanziare una mole consistente di debito in scadenza negli anni a venire, senza che le banche siano particolarmente interessate a farlo, visto che le cartolarizzazioni di questi crediti (i CLOs' bonds) sono poco gradite ai mercati.

Fitch: European LBO Shadow Ratings Show Stabilisation
13 May 2010 5:10 AM (EDT)
Link to Fitch Ratings' Report: European Leveraged Credit Review - Diverging Fortunes Set to Continue

Fitch Ratings-London-13 May 2010: Fitch Ratings says in a special report published today that signs of stabilisation have emerged in the agency's shadow ratings of European leveraged buyouts, although looming refinancing risk for EUR200bn in principal payments falling due between 2013 and 2016 limits material rating upside.

"Fitch's shadow ratings for European leveraged buyouts have started to stabilise, although at lower average rating levels compared to pre-crisis levels," says Pablo Mazzini, Senior Director in Fitch's Leveraged Finance team in London. "The lower ratings reflect the weakened credit profiles of most European leveraged buyouts and operating performance is expected to improve only modestly. In addition, refinancing risk is likely to represent a significant issue as median total leverage to EBITDA for the portfolio remains above 6.5x and widespread loan maturities loom after 2012."

Although the share of defaults by volume in Fitch's shadow-rated portfolio declined to 6.5% as of the last twelve months (LTM) ended March 2010 from 10.5% as of LTM ended September 2009, new defaults and coercive debt amendments remain a possibility in the next 12-24 months as 17% of the portfolio continued to be rated "CCC*" or lower at end March 2010 compared with 19.4% in September 2009.

"The global financial crisis revealed greater polarisation and differentiation between credits, with a high share of stressed or distressed credits rated 'B-*' and below compared to more robust credits rated 'B+*' or higher," says Cecile Durand-Agbo, a Director in Fitch's Leveraged Finance Group.
This latter group of credits rated 'B+*' or higher now represents 15% of all shadow ratings in the leveraged buyout sector compared with 12.2% in September 2009. Stronger credits often demonstrated sustained cash flow generation and de-leveraging progress notwithstanding adverse economic conditions through 2009 and into 2010.

Any additional improvement across the broader portfolio will remain largely dependant on economic conditions and revenue growth, as in most cases cost-cutting or cash improvement measures have already been taken. For many of the LBOs in Fitch's portfolio, debt refinancing through access to the public capital markets, be it via an IPO or a bond issue, is not a viable option because of excess capacity in an industry, lack of pricing power given the often small-to-medium size of the borrower and high total leverage levels.

The full report, entitled "European Leveraged Credit Review - Diverging Fortunes Set to Continue", is available on Fitch's website at FitchResearch.

 

[porchetto]

....
Poi un altro punto (e su questo concordo con gold_boy piuttosto che con altri amici): senza protezionismo commerciale che faccia fare un passo indietro alla globalizzazione, e indicizzazione di pensioni/salari, non avremo inflazione elevata cmq in occidente, visto che le sacche di forza lavoro a costo molto basso mobilizzabili dalla globalizzazione sono un deflattore che ha ancora la possibilità di funzionare per molti anni, IMHO...

ci stiamo suicidando scientemente
gli altri

non hanno regole (diritti dei lavoratori) perchè debbono poter accedere ai nostri mercati in condizioni così diverse?