Commento, da Finanza&Mercati di questa mattina.
La Tim di risparmio è arrivata a 5,66 euro. Ma l’incongruenza è solo apparente: i 6 centesimi in più sono il costo (ancora modesto, l’1% circa) del call a sei mesi sul titolo. Poiché in questo intervallo di tempo, qualunque cosa succeda, la rnc verrà ritirata a quel prezzo. E ciò tra l’altro significa che ieri, intorno al titolo, si è sviluppata un’intensa attività a termine.
Il punto è un altro. Telecom ordinaria, che ieri ha guadagnato il 3,02% a 3,04 euro, ha un punto di indifferenza a 3,237 euro. Nel senso che, tenuto conto del concambio, a quel prezzo per l’azionista Tim sarà indifferente consegnare i titoli o tenerli, convertendoli poi in azioni Telecom post-fusione. Una tentazione molto forte, per esempio, per gli istituzionali, che in questa ipotesi saranno restii a consegnare i titoli, per evitare poi di trovarsi «sottopesati» in portafoglio. Per Tronchetti non è necessariamente un guaio: a misura che le Tim restano in mano ai loro possessori, diminuisce l’esborso dell’Opa e quindi l’indebitamento finale del gruppo. Ma in parallelo aumenta la diluizione del controllo di Olimpia sulla Nuova Telecom (e di conseguenza il monte dividendi incassato dalla finanziaria).
È in questa chiave che si comprende la condizione alla quale Tronchetti ha sottoposto l’offerta: e cioè che all’Opa venga consegnato almeno un terzo del flottante di Tim. In questa ipotesi l’esborso per Telecom sarà di 10 miliardi, mentre la quota di controllo di Olimpia corrispondente sarà del 17%, cioè la medesima attualmente detenuta. A quel punto Telecom avrebbe un indebitamento di 40 miliardi a fronte di un free cash flow di 7, e quindi la capacità di ripagare il debito risulterà decisamente maggiore. Se viceversa fossero consegnati i due terzi del capitale, l’esborso sarebbe di 14,5 miliardi, Olimpia salirebbe al 19% e si realizzerebbe l’equilibrio finanziario ottimale. Ma l’esito finale della partita dipenderà dall’andamento del prezzo di Telecom in corso d’Opa.
