Obbligazioni perpetue e subordinate Tutto quello che avreste sempre voluto sapere sulle obbligazioni perpetue... - Cap. 2

[andromeda78]

No, finchè c'era profumo uc è sempre stata fuori dal mio portafoglio con l'eccezione delle baca...

vorrei un tuo esimio parere :
quindi i bond con opzione call dovrebbero "girare" a un valore inferiore a quello di un titolo standard in quanto dal primo dobbiamo togliere il valore dell'opzione venduta all'emittente.

quindi Noi vendendo l'opzione call , cedendo all'emittente il diritto di rimborsare anticipatamente, questi dovrebbe esercitare tale diritto solo " a danno dell'investitore" per proteggersi dalla dalla discesa dei tassi di interesse. E' quindi ( per noi investitori) una clausula dalla quale è giusto "diffidare".
In questo senso il "callable" è un titolo sfavorevole all'investitore e può subire,ovviamente, una svalorizzazione( tipo prestito "bullet").

POi, in realtà , ci potrebbero essere anche altre motivazioni per esercitare il diritto call ( tutte motivazione più o meno aleatorie basate su motivazioni molteplici):

ad esempio una motivazione dovuta a una normativa che consenta attraverso il rimborso anticipato di contabilizzare un utile per la banca ( vedi ad sempio LTII), oppure un semplice "regalo" da fare all'investitore per fidelizzarselo e "comprarselo" ( ecco gli emittenti "market friendly")

ora arrivando alla mia domanda : quando è determinante in termini di sottoscrizioe di nuovo debito subordinato e di copertura, quindi, di nuovo debito subordinato( sia callable che non) il fatto che l'emittente abbia sempre esercitato il diritto call venduto dall'investitore?

Perchè se questo è determinante è chiaro che chi vorrà poseguire ad emettere debito di secondo livello a tassi favorevoli dovrà cmq essere "market friendly" in qualche modo, sempre, ovviamente che altre motivazioni più cogenti non lo obblighino a comportarsi diversamente ( ISP???)

grazie

andromeda 78

 

[Andre_Sant]

x andromeda:

in generale ci sono titoli con call option che sono penalizzati

l'esempio è l'ubs 2025 4% callabile senior che facevo..

un bond ubs 2025 senior 4% vale sopra 105...

eppure il callabile 2025 4% stava a non oltre 99,7...

perchè?

perchè la call option è a favore dell'emittente...

pertanto il bond viene prezzato in modo penalizzante rispetto agli altri bond ubs senza call option..

infatti sempre ubs ha poi callato a 100 tale bond guadagnando 5 6 punti impliciti..
(comprando cioè a 100 quello che senza call option valeva 105 106...)


nel caso delle callabili sub la cosa è diversa..

se nel 2005 2006 per la banca callare una sub spesso aveva senso anche economicamente, la convenzione era considerare il bond sempre prezzandolo alla data call.

con la crisi di lehman brothers cambio' tutto, e i bond iniziarono a essere callati alla scadenza..

tuttavia in realtà moltissimi emittenti, per mostrare la loro solidità e riottenere un rapido accesso ai mercati mantennero la convenzione di callare i bond alla prima data call anche se non economicamente conveniente.

in generale a farlo erano/sono i piu' solidi.

fino a ieri lo faceva anche intesa appunto

ad oggi restano, che ricordi al volo:
ubs creditsuisse hbsc unicredit generali barclays creditagricole bnp-paribas soc.generale

(emittenti che tendono a callare anche se economicamente non conveniente..)

e tra questi ci sono dovuti gradi di diversità
c'è chi calla tutto ma proprio tutto
c'è chi calla solo le stepup per la storia di basilea3

quello che è certo è che i grossi investitori considerano una spanna sopra gli emittenti che callano, e io stesso (che sn cmq un semplice privato) compro nettamente piu volentieri e in maggior quantità le sub di quegli emittenti che sono market friendly ... ma se le faccio io queste considerazioni, che sono un privato, a maggior ragione li fanno i fondi..
e infatti quando leggo i report di ubs e societè generale questi emittenti sono sempre considerati una spanna sopra agli altri di solito..


ciao
Andrea

 

[Chesensoha]

Ot
Domani new york è chiusa quindi potrebbe esserci penuria di mm.
P.s. È chiusa per via dell'uragano.

A me non risulta, L'ON LINE funzionerà perfettamente.

 

[andromeda78]

nessuno, ANZI è quello che SPERA ISP.


infatti ISP SCRIVE:
• ISP has also resolved to modify the terms of the subordinated notes referred to in this invitation which are not
exchanged into newly issued senior notes, removing the Issuer's call option in order to increase the probability that such
notes might continue to be recognised as Tier II regulatory capital of ISP provided that the applicable legal and
regulatory framework is still under discussion.

spera Che, ma non credo che si possa far senza il trigger sui CDS SUB, perchè sarebbe una vera e propria modifica di prospetto e della seniority.

 

[andromeda78]

Provo a rispondervi pubblicamente, anche se credo che questa trattazione annoi buona parte dei forumers: se qualcosa non sarà chiaro, propongo di continuare gli scambi per MP.

Mi sembra si faccia confusione tra il grado di subordinazione fissato dal prospetto e l'eligibility sulla base delle norme CRD4.

Facciamo un esempio, immaginando questa situazione di fantasia:

*CRD4 diventi esecutiva dall’1-1-2013; alla stessa data la normativa nazionale abbia recepito il nuovo resolution regime
*la banca X a quella data si trovi ad avere in circolazione 4 bonds LT2, i quali, prospetti base e final terms alla mano, sono stati emessi come debiti pari passu (non possono che esserlo, visto che al momento dell’emissione si erano qualificati come LT2)
*immaginiamo che il bond A, emesso, guarda caso, il 30-12-2012, si qualifichi al 100% come capitale T2 in base alle nuove norme; il bond B cominci a perdere contribuzione l'1-1-2013 (phase-out) e sia conteggiato come T2 al 90%; il bond C, che per somma sfortuna ha una step-up call il 2-1-2013, perda da questa data ogni contribuzione; il bond D sia nella condizione del bond C, ma abbia subito una modifica del prospetto (sulla falsariga dei bond di ISP) che gli permette di qualificarsi al 100% come capitale T2.

Domande: è cambiato qualcosa nel loro grado di subordinazione? Forse che la percentuale di eligibility al capitale si riflette sul loro livello di seniority? Forse che la modifica nel prospetto apportata al bond D (ISP non ha toccato lo status del bond) ne ha modificato la seniority?

La risposta logica è: ovviamente no. Eppure ognuno contribuisce “a modo suo” al capitale T2…

Ecco perché i due piani, subordination ed eligibility, vanno tenuti rigorosamente separati o si faranno confusioni infinite.

Ci saranno anche altri casi, ancora più sorprendenti: ci saranno bond oggi classificati T1, che verranno conteggiati come T2, ma saranno subordinati agli LT2 di oggi che conteranno come T2….

Se si tengono i due piani separati tutto torna; se si mescolano tutto si confonde.



P.S. il meccanismo di burden sharing si abbatterà sui titoli seguendo il loro grado di subordinazione, non la loro eligibility. Se succederà (ma questo io vorrei vederlo approvato) che i futuri T2, con clausola di loss absorption (da burden sharing) esplicitata nel prospetto, saranno considerati junior rispetto a quelli che hanno loss absorption da legge nazionale, vuol dire che saranno tagliati per primi. Ma sarà una volta di più il grado di subordinazione e non l'eligibility a dettare la graduatoria.

anche secondo me. le "old LTII" rimarranno con il loro grado di subordinazione, ciò che potrà variare è la contabilizzazione nel capitale.

 

[andromeda78]

x andromeda:

in generale ci sono titoli con call option che sono penalizzati

l'esempio è l'ubs 2025 4% callabile senior che facevo..

un bond ubs 2025 senior 4% vale sopra 105...

eppure il callabile 2025 4% stava a non oltre 99,7...

perchè?

perchè la call option è a favore dell'emittente...

pertanto il bond viene prezzato in modo penalizzante rispetto agli altri bond ubs senza call option..

infatti sempre ubs ha poi callato a 100 tale bond guadagnando 5 6 punti impliciti..
(comprando cioè a 100 quello che senza call option valeva 105 106...)


nel caso delle callabili sub la cosa è diversa..

se nel 2005 2006 per la banca callare una sub spesso aveva senso anche economicamente, la convenzione era considerare il bond sempre prezzandolo alla data call.

con la crisi di lehman brothers cambio' tutto, e i bond iniziarono a essere callati alla scadenza..

tuttavia in realtà moltissimi emittenti, per mostrare la loro solidità e riottenere un rapido accesso ai mercati mantennero la convenzione di callare i bond alla prima data call anche se non economicamente conveniente.

in generale a farlo erano/sono i piu' solidi.

fino a ieri lo faceva anche intesa appunto

ad oggi restano, che ricordi al volo:
ubs creditsuisse hbsc unicredit generali barclays creditagricole bnp-paribas soc.generale

(emittenti che tendono a callare anche se economicamente non conveniente..)

e tra questi ci sono dovuti gradi di diversità
c'è chi calla tutto ma proprio tutto
c'è chi calla solo le stepup per la storia di basilea3

quello che è certo è che i grossi investitori considerano una spanna sopra gli emittenti che callano, e io stesso (che sn cmq un semplice privato) compro nettamente piu volentieri e in maggior quantità le sub di quegli emittenti che sono market friendly ... ma se le faccio io queste considerazioni, che sono un privato, a maggior ragione li fanno i fondi..
e infatti quando leggo i report di ubs e societè generale questi emittenti sono sempre considerati una spanna sopra agli altri di solito..


ciao
Andrea

Ciao Andrea,

quindi , da ciò che dici, ne conseguerebbe che per continuare ad essere apprezzati dal mercato e coprire in modo ottimale il debito SUB, DEVI , quasi necessariamente, essere "emittente Amico" , altrimenti al primo "stormir di fronde" non emetti più nulla di debito di II livello.
Se davvero UCG calla le due TV ( 17-18) , e così sembrerebbe dato che ha emesso da poco un LTII dando "caramelle" ( probabilmente) al mercato, allora significa che alcune banche riterrebbero inopportuno continuare ad emettere debito di II livello e altre invece sarebbero favoreli a continuare su questa strada.

MA in questo caso ISP non si taglierebbe un pochetto le gambe? Se davvero è una politica aziendale mi chiedo perchè e quali vantaggi potrebbe portare a ISP uscire ( anche solo parzialemente) dalle emissioni subordinate....

 

[Andre_Sant]

spera Che, ma non credo che si possa far senza il trigger sui CDS SUB, perchè sarebbe una vera e propria modifica di prospetto e della seniority.

seeeeeeeeeee il trigger !

la questione cmq è già stata sviluppata a lungo in questi gg.. ti invito a rileggerti gli interventi a riguardo..

il succo del discorso è che:
- isp ha fatto una porcata
- legalmente la loro posizione nn credo sia attaccabile facilmente e certamente per l'isda nn è trigger event nel modo piu' assoluto
- isp nn modifica la seniority
- isp spera di avere la computabilità di un bond sotto b3, ma la loro è piu' che altro una speranza (dato che il bond resta cmq uno stepup)

ciao
Andrea

 

[andromeda78]

seeeeeeeeeee il trigger !

la questione cmq è già stata sviluppata a lungo in questi gg.. ti invito a rileggerti gli interventi a riguardo..

il succo del discorso è che:
- isp ha fatto una porcata
- legalmente la loro posizione nn credo sia attaccabile facilmente e certamente per l'isda nn è trigger event nel modo piu' assoluto
- isp nn modifica la seniority
- isp spera di avere la computabilità di un bond sotto b3, ma la loro è piu' che altro una speranza (dato che il bond resta cmq uno stepup)

ciao
Andrea

concordi quindi con me su un "banale errore" di management ISP, e scarsa lungimiranza della dirigenza, Andrea?

 

[Andre_Sant]

Ciao Andrea,

quindi , da ciò che dici, ne conseguerebbe che per continuare ad essere apprezzati dal mercato e coprire in modo ottimale il debito SUB, DEVI , quasi necessariamente, essere "emittente Amico" , altrimenti al primo "stormir di fronde" non emetti più nulla di debito di II livello.
Se davvero UCG calla le due TV ( 17-18) , e così sembrerebbe dato che ha emesso da poco un LTII dando "caramelle" ( probabilmente) al mercato, allora significa che alcune banche riterrebbero inopportuno continuare ad emettere debito di II livello e altre invece sarebbero favoreli a continuare su questa strada.

MA in questo caso ISP non si taglierebbe un pochetto le gambe? Se davvero è una politica aziendale mi chiedo perchè e quali vantaggi potrebbe portare a ISP uscire ( anche solo parzialemente) dalle emissioni subordinate....

i vantaggi sono ovvi, risparmiare gli interessi da pagare sul debito sub..
interessi che sn consistenti (isp avrebbe dovuto emettere 2,5 miliardi di euro, che al 6,5 lordo di interessi sono la bellezza di 1,625MILIARDI di euro in 10 anni.. un interesse che isp nn reputa fair (d'altra parte era abituata a emettere a irs+2 negli anni passati le sue sub..)

sub i cui investitori chiedono alti interessi per essere compensati da rischi "irlandesi" che probabilmente non si verificheranno mai..

al tempo stesso anche gli svantaggi del nn emettere sono ovvi.. nn paghi interessi sul debito ma devi compensare quel capitale facendo o un minore leveraging (cioè mettendoti in pancia meno roba) o compensando con un capitale sociale maggiore (infatti isp ha fatto un grosso adc e ha un alto tier1..)

isp ad oggi sembra aver seguito una strada (quella del nn emettere piu' sub, ricomprandosi le vecchie, e infatti sn anni che nn li emette, sebbene sarebbe potuta uscire sul mercato a tassi ragionevolissimi, e poteva piazzare anche al retail se voleva..)

ucg invece sembra indirizzata verso l'approccio classico ed opposto, del tipo: emetto, callo, rimborso, e vado avanti con l'approccio di semmpre

io ovviamente preferisco l'approccio di unicredit, è lindo, e resta coerente con quanto l'emittente ha già fatto, rimanendo amico del mercato..

ciao
Andrea

 

[Andre_Sant]

concordi quindi con me su un "banale errore" di management ISP, e scarsa lungimiranza della dirigenza, Andrea?

è difficile dirlo..

se isp nn ha esigenza di usare nuovi capitali tier2 per nuove future operazioni è difficile dire se ha fatto bene o male a priori nn emettendo 2,5 miliardi di subordinate nei prossimi mesi a tassi medi del 6,5 lordo..

dato che i soldi se li raccogli al 6,5 poi devono renderti piu' del 6,5... e fare una performance certa del 6,5 all'anno nei prossimi 10 anni (con tassi all'1,6%) oggi non è banale per una banca..

io di certo da investitore è una scelta che nn ho gradito affatto

ciao
Andrea