In momento come l’attuale è consigliabile, forse più del solito, alzare lo sguardo e cercare di capire dove siamo diretti, prima di toccare il portafoglio.
Vogliamo provarci tutti insieme?
L’attuale fase di incertezza (e quindi di grande volatilità) sembra nascere dalle difficoltà di rispondere soprattutto (ma non solo) agli interrogativi americani (economia+Fed) e cinesi.
Non starò qui a riassumere in dettaglio in cosa consistano questi dubbi: mi limito a concentrarmi sullo scenario futuro che a me appare più convincente, ben sapendo che potrebbe non risultare veritiero.
Supponiamo dunque che:
*l’economia USA stia veramente facendo un salto di solidità;
*la Fed si avvii, verso fine anno, a diminuire, con molta gradualità le azioni di sostegno;
*il rallentamento cinese sia legato alle difficoltà passate ed attuali delle economie sviluppate, non a quelle future;
*l’Europa, pur tra 1000 legnosità, finisca per essere trascinata nel vortice della ripresa.
Partendo da queste ipotesi, come dovrebbe muoversi, sin da ora, chi investe in titoli subordinati?
Ecco un parere personale di “most/least preferred”:
most:
*tassi variabili: il nuovo contesto sarà a tassi crescenti;
*turn-around stories: se il turn-around è vero, il titolo deve ancora recuperare i livelli di prezzo che gli competono;
*titoli ad elevatissima probabilità di richiamo nell’arco dei prossimi 4-5 anni max;
least:
*tassi fissi anche dopo call, e cedola relativamente bassa;
*opzione di call lontana nel tempo, peggio ancora se improbabile.
Va precisato che se ci sarà un generale riposizionamento nei portafogli, saranno inevitabili le turbolenze. In questo senso sotto la dizione di “most” ho elencato non le tipologie che saranno necessariamente immuni da queste turbolenze, ma quelle che sapranno superarle con maggiore rapidità.
Rimane l’incertezza sul miglior momento di ingresso/uscita per ciascuna tipologia.
E’ chiaro che per una scelta dei singoli titoli occorre incrociare lo scenario macro ipotizzato con le politiche dei singoli emittenti: questione reputazionale, esigenze di LME, strategie di emissione di nuovi strumenti (CoCo e non), etc.
Un quadro complesso che ho cercato di semplificare, per iniziare un ragionamento.
Adesso i vostri commenti…
Trovo che i tuoi most siano
obbligatori già da un pò, indipendentemente dal fatto che lo scenario da te ipotizzato si avveri o meno.
Questo in quanto i tassi sono troppo compressi e a meno che non si vada a tassi negativi (impensabile) conviene necessariamente puntare su tassi variabili.
Il mercato poi prezza su identici ytc sia i fissi che i variabili.
La vera variabile, secondo me, é nei tassi post call. Infatti giá da un anno quando acquisto guardo in particolar modo il post call, e credo si sia capito anche dai miei vari interventi.
proviamo comunque a ipotizzare 2 diversi scenari. il primo una sorta di giapponesizzazione dei tassi, il secondo tassi in ripresa.
restare sui fissi significa puntare su una diminuzione dei tassi, che potrebbe essere al massimo di 1 punto, puntare sul variabile può comportare ritorni cedolari teoricamente tendenti all'infinito.
Infatti se abbiamo 2 titoli, uno a tasso fisso, diciamo il 10% per comoditá di calcolo, che prezza 100 e scade tra 10 anni, abbiamo un ritorno alla call del 10% lordo. L'altro a tasso variabile euribor 3 mesi + 2,80 (quindi oggi cedola del 3%), stessa tipologia d'emittente, prezza 65. Alla call a 10 anni rende il 10%.
Se durante la vita dei due i tassi salgono, l'euribor va a 5, il secondo si apprezza e il primo teoricamente si deprezza in misura sicuramente inferiore all'apprezzamento del primo.
Ergo, lo ytc resterá invariato per il primo al 10, mentre salirá per il secondo e avremo anche la possibilità di liquidarlo prima gainando sul prezzo d'acquisto, in misura di molto maggiore di quanto ipotizzato all'acquisto.
Di contro, se i tassi restano fermi, lo sviluppo dei 2 bond è giá scritto. Il primo resta a 100, il secondo sale di quel tanto che anno dopo anno serve per mantenere lo ytc al 10%.
Concludendo, dove troviamo ipotetico valore con il bond a tasso variabile ? Solo in un generoso post call che ci consenta di avere una cedola pari al 10% che ci rende il fisso e ci consenta anche di recuperare le minor cedole incassate nei 10 anni.
Forse in alcuni passaggi sono stato un pò contorto ma spero comunque di aver reso l'idea.
