Obbligazioni perpetue e subordinate Tutto quello che avreste sempre voluto sapere sulle obbligazioni perpetue... - Cap. 1

[solenoide]

La corsa ai Tier 1

Ieri sul forum c'e' stato qualche pasticcio con le date, avevo postato un articolo preso dal sole ma e' andato a finire tra i messagi dei giorni precedenti.
Lo riposto per chi non lo avesse letto

 

[Zorba]

Ciaoo,
infatti per gli ultimi due perpetual dobbiamo guardare al bilancio di Unicredit SPA.
L'ultimo perpetual e' emesso direttamente da Unicredit spa e le cedole dipendono dal bilancio dell' emittente , il penultimo pur emesso da Unicredit Bank Lussemburgo fa riferimento al bilancio del Guarantor cioe' Unicredit spa per il pagamento delle cedole.
Quello che succede al bilancio consolidato credo che non possa influire...o no??

Zorba il vero esperto sei tu! io qui dentro credo di essere uno dei pochi che non ha nulla a che fare con il mondo dell'alta finanza , non sono banchiere/finanziere come voi

Non scherziamo, sei tu il mago dei prospetti. Se ho un dubbio cerco sempre se hai scritto qualche post sul tema

A parte pochissime emissioni, il bilancio consolidato non conta nulla ai fini dei coupon. Credo che me l'abbiano scritto gli IR di mezzo mondo, io cmq ci provo sempre a chiederlo...

 

[Rottweiler]

Nuovo prospetto Unicredit

ciao Rott ,alla prima domanda ti rispondo cosi :
l'anno scorso quando ho notato il dividendo sulle risparmio di Unicredit , Intesa ed Mps ho trascurato le implicazioni del primo punto dello statuto .
Articolo 32
1. L'utile netto risultante dal bilancio è destinato come segue:
a) alla riserva una quota non inferiore al 10%; allorché la riserva risulti di ammontare
pari al massimo previsto dalle disposizioni di legge, l'utile viene
prioritariamente assegnato alle azioni di risparmio nella misura di cui al successivo

Grazie per aver puntualizzato, domani correggo anche i vecchi messaggi fuorvianti

Sul nuovo Tier 1 Unicredit invece ho dedotto da questi passaggi (se sbaglio anche qui bacchetta pure!):
In particolare dalla frase in grassetto blu
Passaggio in blu a parte non vedo altri riferimenti ad eventuale maturazione delle cedole durante la loss absorption ( non sarebbe un controsenso maturare cedole che non possono essere distribuite visto che il titolo e' non cumulativo?manca anche la definizione del nominale su cui dovrebbero maturare le cedole - nominale pieno o ridotto? sempre passaggio in blu a parte)

Loss absorption (ultimo paragrafo pagina 11):
From the date of any Write Down Event, and as long as a Write
Down Event is continuing, the Issuer will be prohibited from
paying interest on any Interest Payment Date in the event that
on such Interest Payment Date the principal amount of the
Notes has not been written up in whole pursuant to Condition 6
(Loss absorption) provided that if a Regulatory Event has
occurred and is continuing on an Interest Payment Date, the
Issuer will be required to pay interest on such date and the
interest shall accrue on the initial nominal amount of the Notes.

Dovrebbe intervenire un Regulatory Event per ripristinare la cedola, qui sotto la definizione di Regulatory Event
Regulatory Event means any event (including any amendment to, clarification of, or change in laws
or regulations applicable to the Issuer, or a change in the official interpretation thereof or policies with
respect thereto, or any official administrative pronouncement or judicial decision interpreting or
applying such laws or regulations, including any pronouncement or publication from the European
Commission or other relevant authority), occurring or becoming effective after the date of issue of the
Notes, which has, or will have, the effect that the Issuer is no longer, or will no longer be, capable of
including the Notes in its Tier 1 Capital, except where such non-qualification is due to limits in the
Issuer's capacity for innovative Tier 1 Capital (other than changes, including changes to the
grandfathering limits, made by the Lead Regulator to prescribed limits for different forms of Tier 1
Capital);

Mandatory suspension of interest:

The Issuer will be prohibited from (A) paying all (or part only) of
the interest accrued to an Interest Payment Date if and to the
extent that a Capital Deficiency Event would occur if the Issuer
made the payment of interest on such Interest Payment Date;
or (B) paying the interest accrued to an Interest Payment Date
(a) if a Capital Deficiency Event has occurred and is continuing
on such Interest Payment Date; (b) if the Issuer is prohibited
under applicable Italian legislation or regulation from declaring
a dividend or making a distribution on all classes of its share
capital, other than in the case of a Capital Deficiency Event; or
(c) if the Lead Regulator, in its sole discretion, based on its
assessment of the financial and solvency situation of the Issuer,
requires the Issuer to cancel the payment, subject, in relation to
(a) or (b) above, to Condition 5.3 (Interest suspension –
Mandatory payment of interest).
In addition, the Issuer will be prohibited from paying interest on
an Interest Payment Date in the event that the principal amount
of the Notes has been written down and has not, as at such
date, been written up in whole pursuant to Condition 6 (Loss
absorption).


The principal of the Notes will be written up:

(a) to the original principal amount, in the event of winding
up, dissolution, liquidation or bankruptcy (including, inter
alia, Liquidazione Coatta Amministrativa) of the Issuer
and with effect immediately prior to the commencement
of such winding up, dissolution, liquidation or bankruptcy
(including, inter alia, Liquidazione Coatta
Amministrativa); and
(b) to the maximum extent permitted (up to the original
principal amount), from time to time, pari passu and pro
rata with the Issuer’s Core Tier 1 Capital within the limits
of Available Distributable Profits, provided that the Write
Down Event has ceased and is no longer continuing.

Se UCG fa utili, paga dividendi e cedole: è inutile cercare cavilli. Tenete cmq conto che il vincolo statutario riguarda solo il bilancio d'esercizio di UCG, non quello consolidato: potrebbe benissimo succedere che ci sia un utile consolidato e una perdita nel bilancio d'esercizio (in questo caso la cluasola statutaria non opererebbe).

Il problema si porrebbe se UCG dovesse fare perdite e non distribuisse sua sponte dividendi: in quel caso non ci sarebbe nessun coupon pusher nei prospetti di UCG. Ad es nei prospetti DPB c'è una maggior tutela dell'obbligazionista: finchè ci sono riserve distribuibili, i coupon sui Tier 1 sono cmq dovuti.

Ciao Sole e Zorba:
non credo che chiarire bene gli aspetti fondamentali (pagamento della cedola, loss absorption) del prospetto sia un cavillo. Nessuno è obbligato ad approfondire, ma mi sembra corretto, in un thread della qualità del nostro, diffondere solo messaggi precisi al 100% su temi come questi.
Ad esempio l’affermazione di Zorba : “Se UCG fa utili, paga dividendi e cedole” non mi pare confortata dai prospetti.
Infatti:
a)nel vecchio prospetto, chiarita con Sole la questione delle azioni risparmio, è doveroso concludere che l’emittente potrebbe, in alcuni casi, avere un utile e non pagare né dividendo né cedole.
b)nel nuovo prospetto le cose vanno molto peggio. Vi si legge infatti che il trigger del Mandatory Payment of Interest (“in full or in part”) è dato dal pagamento di dividendi o cedole di Securities pari-passu o junior, escludendo peraltro il caso in cui il dividendo sia pagato in azioni. Questi pagamenti devono essere stati fatti nei 3 mesi precedenti (non più 6 mesi come nel vecchio prospetto: c’è addirittura da chiedersi se il bilancio chiuso a marzo possa valere come trigger per un bond emesso a luglio!). Quindi si ricade, in modo più restrittivo, nel caso discusso al punto precedente. Non solo: mentre il Mandatory Payment of Interest è così debole, l’Optional Suspension of Interest, con l’aggiunta della frase “…or (c) based on the assessment of the financial and solvency situation of the Issuer, the Issuer determines, in its sole discretion, that such payment must not be made. (pag. 8)” dice (a me, ma potrei sbagliare) che la banca può saltare le cedole a sua discrezione, anche se ha distribuito dividendi. Una miscela esplosiva!

Trascuro qui di approfondire la questione della maturazione della cedola in regime di Write Down Event, per non appesantire troppo l’intervento.

Preferisco andare alla questione di fondo: ha senso, secondo voi, acquistare questo bond a partire dal 21 luglio?
Io sarei orientato, nonostante tutto, ad acquistarle, se la differenza di corso rispetto alla vecchia XS0470937243 rimanesse, come è oggi, di 3-4 punti. Infatti, con il tasso del 9.375% la nuova dovrebbe posizionarsi sui livelli della SocGen XS0449487619 che ha sempre avuto circa 10 punti di quotazione in più della XS0470937243. In questo scommettendo che il mercato sorvolerà sul carattere più penalizzante del nuovo prospetto. Il motivo del mio orientamento sta nella definizione di Parity Security (pag. 9), che mette sullo stesso livello la nuova con le vecchie perp di Unicredit, “…except, in each case, to the extent that the Issuer is not, or is no longer, able to treat any such securities as Tier 1 Capital (patrimonio di base)”. In altre parole: per tutta la durata del grand-fathering o comunque sino a che saranno ritirate, le vecchie perp varranno come tier1, e pertanto le cedole pagate alle vecchie faranno scattare la cedola anche per la nuova.

Si tratta di vedere se siamo alla vigilia di un’altra caduta delle perp, viste le notizie di venerdì scorso…

Cosa ne pensate? Voi state prendendo in considerazione l’acquisto?

Più in generale credo che ogni prospetto di nuova perp con la pretesa di soddisfare Basilea III dovrebbe essere analizzata a fondo da tutti i forumisti di buona volontà.

 

[solenoide]

Ciao Sole e Zorba:
non credo che chiarire bene gli aspetti fondamentali (pagamento della cedola, loss absorption) del prospetto sia un cavillo. Nessuno è obbligato ad approfondire, ma mi sembra corretto, in un thread della qualità del nostro, diffondere solo messaggi precisi al 100% su temi come questi.
Ad esempio l’affermazione di Zorba : “Se UCG fa utili, paga dividendi e cedole” non mi pare confortata dai prospetti.
Infatti:
a)nel vecchio prospetto, chiarito con Sole la questione delle azioni risparmio, è doveroso concludere che l’emittente potrebbe, in alcuni casi, avere un utile e non pagare né dividendo né cedole.
b)nel nuovo prospetto le cose vanno molto peggio. Vi si legge infatti che il trigger del Mandatory Payment of Interest (“in full or in part”) è dato dal pagamento di dividendi o cedole di Securities pari-passu o junior, escludendo peraltro il caso in cui il dividendo sia pagato in azioni. Questi pagamenti devono essere stati fatti nei 3 mesi precedenti (non più 6 mesi come nel vecchio prospetto: c’è addirittura da chiedersi se il bilancio chiuso a marzo possa valere come trigger per un bond emesso a luglio!). Quindi si ricade, in modo più restrittivo, nel caso discusso al punto precedente. Non solo: mentre il Mandatory Payment of Interest è così debole, l’Optional Suspension of Interest, con l’aggiunta della frase “…or (c) based on the assessment of the financial and solvency situation of the Issuer, the Issuer determines, in its sole discretion, that such payment must not be made. (pag. 8)” dice (a me, ma potrei sbagliare) che la banca può saltare le cedole a sua discrezione, anche se ha distribuito dividendi. Una miscela esplosiva!

Trascuro qui di approfondire la questione della maturazione della cedola in regime di Write Down Event, per non appesantire troppo l’intervento.

Preferisco andare alla questione di fondo: ha senso, secondo voi, acquistare questo bond a partire dal 21 luglio?
Io sarei orientato, nonostante tutto, ad acquistarle, se la differenza di corso rispetto alla vecchia XS0470937243 rimanesse, come è oggi, di 3-4 punti. Infatti, con il tasso del 9.375% la nuova dovrebbe posizionarsi sui livelli della SocGen XS0449487619 che ha sempre avuto circa 10 punti di quotazione in più della XS0470937243. In questo scommettendo che il mercato sorvolerà sul carattere più penalizzante del nuovo prospetto. Il motivo del mio orientamento sta nella definizione di Parity Security (pag. 9), che mette sullo stesso livello la nuova con le vecchie perp di Unicredit, “…except, in each case, to the extent that the Issuer is not, or is no longer, able to treat any such securities as Tier 1 Capital (patrimonio di base)”. In altre parole: per tutta la durata del grand-fathering o comunque sino a che saranno ritirate, le vecchie perp varranno come tier1, e pertanto le cedole pagate alle vecchie faranno scattare la cedola anche per la nuova.

Si tratta di vedere se siamo alla vigilia di un’altra caduta delle perp, viste le notizie di venerdì scorso…

Cosa ne pensate? Voi state prendendo in considerazione l’acquisto?

Più in generale credo che ogni prospetto di nuova perp con la pretesa di soddisfare Basilea III dovrebbe essere analizzata a fondo da tutti i forumisti di buona volontà.

Rott ciao,
allora e' vero che i rottweiler non mollano mai la presa !
Alla tua ultima domanda rispondo subito : con tutti i perpetual in circolazione non vedo perche' acquistare quello con le condizioni peggiori...se devo acquistare Unicredit rinuncio a qualche punticino ma sto sul dicembre 2009.

Optional payment e' comunque soggetto alle clausole di mandatory payment (pagina 38 e seguenti)

(c) based on the assessment of the financial and solvency situation of the Issuer, the Issuer
determines, in its sole discretion, that such payment must not be made,
subject, in each case, to Condition 5.3 (Interest suspension – Mandatory payment of interest).

Vedo dal sito Unicredit che l'assemblea che ci interessa ( quella che contiene il punto "Allocation of the net profit of the year" ) negli ultimi anni e' stata sempre convocata a fine aprile-inizio maggio quindi i tre mesi ci stanno tutti.

Il fatto di essere parity security rispetto ai perpetual gia' esistenti non mi tranquillizza , le clausole peggiori restano cumunque e non mi importa se oltre a noi del forum pochi altri le leggeranno.
Riguardo al dividendo sulle risparmio hai sollevato una questione interessante perche' a questo link UniCredit Group leggo che :

Lo Statuto (articolo 32) di UniCredit, sul punto, prevede espressamente che parte dell'utile netto risultante dal bilancio è destinato alle azioni di risparmio come segue
Non viene menzionato il primo punto da te messo in evidenza , sarebbe interessante scrivere alla rapprensentante degli azionisti di risparmio per chiedere chiarimenti

 

[Vet]

Rott ciao,
allora e' vero che i rottweiler non mollano mai la presa !
Alla tua ultima domanda rispondo subito : con tutti i perpetual in circolazione non vedo perche' acquistare quello con le condizioni peggiori...se devo acquistare Unicredit rinuncio a qualche punticino ma sto sul dicembre 2009.

Optional payment e' comunque soggetto alle clausole di mandatory payment (pagina 38 e seguenti)

(c) based on the assessment of the financial and solvency situation of the Issuer, the Issuer
determines, in its sole discretion, that such payment must not be made,
subject, in each case, to Condition 5.3 (Interest suspension – Mandatory payment of interest).

Vedo dal sito Unicredit che l'assemblea che ci interessa ( quella che contiene il punto "Allocation of the net profit of the year" ) negli ultimi anni e' stata sempre convocata a fine aprile-inizio maggio quindi i tre mesi ci stanno tutti.

Il fatto di essere parity security rispetto ai perpetual gia' esistenti non mi tranquillizza , le clausole peggiori restano cumunque e non mi importa se oltre a noi del forum pochi altri le leggeranno.
Riguardo al dividendo sulle risparmio hai sollevato una questione interessante perche' a questo link UniCredit Group leggo che :

Lo Statuto (articolo 32) di UniCredit, sul punto, prevede espressamente che parte dell'utile netto risultante dal bilancio è destinato alle azioni di risparmio come segue
Non viene menzionato il primo punto da te messo in evidenza , sarebbe interessante scrivere alla rapprensentante degli azionisti di risparmio per chiedere chiarimenti

QUOTO Sole il gioco non vale la candela delle clausole più penalizzanti di quest' ultimo Tier 1 di uni......e penso che le prossime seguiranno la stessa strada.....diventando a livello di rischio sempre più simili all' equity e meno alle obbligazioni con evidente vantaggio degli emittenti.........teniamoci ben strette le nostre...fino a quando Basilea 3 non le considerera definitivamente OBBLIGAZIONI

 

[Metriko]

QUOTO Sole il gioco non vale la candela delle clausole più penalizzanti di quest' ultimo Tier 1 di uni......e penso che le prossime seguiranno la stessa strada.....diventando a livello di rischio sempre più simili all' equity e meno alle obbligazioni con evidente vantaggio degli emittenti.........teniamoci ben strette le nostre...fino a quando Basilea 3 non le considerera definitivamente OBBLIGAZIONI

Pure per me non è il caso di guardare un p cosi' visto altri con simili rendimenti ma con clausule meno stringenti.

a me ultimamente sta piacendo la bpce.

 

[Zorba]

Ad esempio l’affermazione di Zorba : “Se UCG fa utili, paga dividendi e cedole” non mi pare confortata dai prospetti.

Infatti non era un commento tecnico, ma una considerazione di buon senso basato su quello che è successo nel 2009. Hanno skippato cedole solo gli emittenti che hanno chiuso esercizi in perdita. Se cerchi la tranquillità (relativa) da prospetto devi prendere solo cumulativi senza clausole di loss abs. Negli altri prospetti c'è sempre il cavillo per metterlo in quel posto agli obbligazionisti. Che poi gli emittenti non lo facciano, è un altro discorso.

Voi state prendendo in considerazione l’acquisto?

No.

 

[ferdo]

....

...
Si tratta di vedere se siamo alla vigilia di un’altra caduta delle perp, viste le notizie di venerdì scorso…

.....

perchè cosa è successo venerdì?!
mi son perso qualcosa di particolare a parte il calo azionario?!

PS per la cronaca sabato c'erano le cedole SNS155, ancora non ho controllato se sono state accreditate

 

[solenoide]

Ciao Sole:
vorrei chiederti un duplice chiarimento, relativamente ai perp UniCredit.
1)In passato (ad esempio post nr. 12455) ci hai ricordato che lo statuto aziendale rende inevitabile il pagamento della cedola perp, visto che è senior rispetto alle azioni di risparmio, il cui pagamento sarebbe dovuto (Art. 32 dello Statuto, da te citato anche al tuo post nr. 23047) in presenza di un utile netto. Domanda: perché escludi che il dividendo di un determinato esercizio possa essere azzerato (con l'utile destinato, ad esempio, interamente a riserva) e recuperato per le azioni risparmio negli esercizi successivi? L’articolo di statuto in questione non si limita a fissare modalità e priorità nell’assegnazione dei dividendi, l’importo massimo assegnabile alle azioni di risparmio e la loro (per così dire) “cumulatività”? Se così fosse, che obbligo ci sarebbe di pagare la cedola, anche nelle vecchie emissioni?
2)Quale passaggio del nuovo Tier1 blocca la maturazione (la maturazione, non il pagamento) delle cedole, in caso di loss absorption?
Ti ringrazio molto.

Visto che siamo in ballo balliamo....
Torno sul discorso riserva ed utili alle azioni di risparmio.
Attenzione che sono discorsi da profano, chi ne sa di piu' e' pregato di intervenire e correggere

Art. 2430 C.C.

Riserva legale

- [1] Dagli utili netti annuali deve essere dedotta una somma corrispondente almeno alla ventesima parte di essi per costituire una riserva, fino a che questa non abbia raggiunto il quinto del capitale sociale.
- [2] La riserva deve essere reintegrata a norma del comma precedente se viene diminuita per qualsiasi ragione.
- [3] Sono salve le disposizioni delle leggi speciali. (2)

Statuto Unicredit

Articolo 32
1. L'utile netto risultante dal bilancio è destinato come segue:
a) alla riserva una quota non inferiore al 10%; allorché la riserva risulti di ammontare
pari al massimo previsto dalle disposizioni di legge, l'utile viene
prioritariamente assegnato alle azioni di risparmio nella misura di cui al successivo
punto b);
b) alle azioni di risparmio è assegnato un importo fino alla concorrenza del cinque
per cento del loro valore nominale; quando in un esercizio sia stato assegnato alle
azioni di risparmio un dividendo inferiore al cinque per cento del loro valore nominale,
la differenza è computata in aumento del dividendo privilegiato nei due esercizi
successivi; gli utili che residuano dopo l'assegnazione alle azioni di risparmio del
dividendo di cui sopra, sono ripartiti fra tutte le azioni in modo che alle azioni di
risparmio spetti un dividendo complessivo maggiorato, rispetto a quello delle azioni
ordinarie, in misura pari al tre per cento del valore nominale dell'azione;
c) fermo restando quanto sopra stabilito in ordine al dividendo complessivo maggiorato
spettante alle azioni di risparmio, alle azioni ordinarie è attribuito un importo
fino alla concorrenza del cinque per cento del loro valore nominale;
d) l'utile che residua e del quale l'Assemblea deliberi la distribuzione è ripartito fra
tutte le azioni in aggiunta alle assegnazioni di cui alle precedenti lettere b) e c);
e) sulla destinazione dell'utile non distribuito delibera l'Assemblea su proposta del
Consiglio di Amministrazione.

2. L'Assemblea, su proposta del Consiglio, può deliberare altresì la formazione e
l'incremento di riserve di carattere straordinario e speciale da prelevarsi dall'utile netto
anche in antecedenza ai riparti di cui alle precedenti lettere c), d) ed e).

Manca dopo riserva l'aggettivo "legale". (presente invece nello statuto di Intesa)
Dico che manca "legale" perche' sia dal punto 2 dello statuto che dal verbale dell'ultima assemblea risulta chiaro che si parla unicamente di riserva legale.

Copio dal verbale :

Quanto alla ripartizione dell’utile:
il "Conto Economico" chiude l'esercizio 2008 con un utile
netto, interamente disponibile ai sensi dell'art. 6 del
329
D.Lgs. 28 febbraio 2005 n. 38, di
Euro 3.281.086.843,54
che Vi proponiamo di ripartire come segue:
- alla Riserva Legale ai sensi dell'art. 32 dello Statuto
Euro 202.971.780,64
- agli azionisti:
.. dividendo di 0,025, ai sensi dell'art. 32, 1° comma sub b)
dello Statuto, per ciascuna delle n. 21.706.552 azioni di
risparmio
Euro 542.663,80
- alla Riserva per assegnazione di utili ai Soci mediante
l'emissione di nuove azioni gratuite
Euro 2.412.777.570,50
- alle Riserve Statutarie
Euro 664.794.828,60
Euro 3.281.086.843,54

Come vedi il grosso dell'utile e' andato alle riserve statutarie ma non a danno degli azionisti di risparmio (punto 2 evidenziato in rosso , in particolare "in antecedenza ai riparti di cui alle precedenti lettere c), d) ed e)."
Gli azionisti di risparmio sono quelli al punto b) e risultano quindi
al riparo.

Ripeto che i miei sono discorsi da profano .
Credo pero' che l'eventualita' che la riserva legale possa assorbire tutto l'utile sia una ipotesi remota (a meno di catastrofi o di utile prossimo allo 0 e di riserva sotto il minimo richiesto dalla legge)
Ecco (forse) spiegato il motivo per cui anche il rappresentante degli azionisti di risparmio non ne fa menzione.
Che ne dite? sempre che l'argomento interessi
​

 

[Zorba]

perchè cosa è successo venerdì?!
mi son perso qualcosa di particolare a parte il calo azionario?!

Solitamente quando Rott scrive queste cose, porta bene. Dall'ultima volta che l'aveva scritto, le P sono salite 5-6 punti

Cmq questi mercati sono imprevedibili. Per fine mese dovremmo avere un quadro più completo sugli ibridi. Stiamo a vedere.