Rapporto UBS postato di recente
Il report di UBS contiene diversi spunti a mio avviso interessanti. Siccome se ne è parlato poco, può essere utile farne un riassunto, almeno per la parte tier1 e non landesbanken, anche a beneficio di chi zoppica con l'inglese. Va anche premesso che UBS assume l'ottica dell'investitore a medio termine, non quella dell'opportunista di breve periodo.
Ecco quanto mi è sembrato meritevole di essere annotato dell'opinione UBS:
1)Impatto di Basilea3
*La versione finale di Basilea3, rispetto alla bozza fatta circolare, non dovrebbe contenere modifiche per quanto riguarda le caratteristiche del capitale di vigilanza.
*Il grand-fathering terminerà nel 2018.
*Le “banche più forti” continueranno a richiamare le perp alla prima call date possibile, per tutto quanto ha scadenza entro il 2018.
*Le perp con possibile call dopo il 2018 saranno opate entro quella data. Saranno invece richiamate o opsate , se nel prospetto fosse presente una “regulatory capital definition” ovvero la clausola che prevede questa possibilità cambiando le condizioni per qualificare il bond come tier1.
*Le perp che non ricadono nei casi sopra indicati saranno richiamate solo a seconda dell’interesse economico dell’emittente, che le considererebbe (dal suo punto di vista) come se fossero senior, mentre tali non sarebbero dal punto di vista dell’investitore.
2)Considerazioni sui possibili investimenti
*Definizione di strumenti ibridi “innovativi” e “tradizionali”: la principale differenza è data dalla presenza, nei primi, di un incentivo alla call nella prima occasione possibile (es.: step-up del coupon). Il capitale da strumenti innovativi scomparirà con Basilea3.
*Emissioni per istituzionali e per “retail”: le prime, che si distinguono dalle seconde soprattutto perché “innovative” (leggi: step-up), sono state quasi sempre richiamate alla prima possibilità di call, anche durante la recente crisi (unica eccezione tra le banche senza aiuti statali: Deutsche Bank). Non ci sono però garanzie che questa prassi sia mantenuta in futuro. Le seconde (retail e non-step-up) hanno comunque una minor probabilità di essere richiamate, con il rischio aggiuntivo di una minore liquidità per queste emissioni.
*Dal punto di vista economico le perp con alti coupon e alti step-up sono le più probabili ad essere richiamate, come evidente dalla quotazione. E tuttavia, acquistarli per portarli alla call potrebbe essere meno conveniente che per altre dello stesso emittente e con analoga struttura, ma coupon più basso, in quanto (dato per scontato che saranno richiamate sia le une che le altre) queste ultime hanno sì YTP più basso, ma YTC più alto.
*Attenzione alle “regulatory calls”. Questa call può essere invocata in qualsiasi momento (dopo il grand-fathering), e potrebbe avere conseguenze nefaste per le perp quotate sopra 100 (si riportano esempi).
Questo per il report UBS.
Tra i vari ragionamenti svolti, ne voglio citare solo uno (ma di riflessioni se ne possono fare svariate), che non avevo considerato: alcune perp potrebbero, teoricamente, essere richiamate veramente a babbo morto, se non ci sarà un incentivo economico per l'emittente. Questa posizione corregge quella secondo cui "tutte le perp non più tier1 dopo Basilea3 saranno richiamate". Nessuno può dire cosa succederà, ma sarà bene tener presente che questa sarà un'opzione possibile.
A me lo specialista di UBS sembra tutt'altro che uno sprovveduto e mi piacerebbe porgli alcune domande specifiche. Anche se so che la legge svizzera proibisce di fornire consulenza finanziaria direttamente dall'estero (peccato, perchè nel report c'è la sua e-mail), cercherò di by-passare questo ostacolo: se qualcuno ha piacere di porgli dei quesiti forse potrei riuscire a fargli pervenire anche i vostri. Qualcuno ne ha?
