FATTI, DOMANDE E CONSIDERAZIONI SU: 1) SNS REAAL /B]
Molti di noi sentono l’esigenza di raccogliere quante più informazioni possibili prima di investire. Si vorrebbe avere più dati di quanti siano normalmente disponibili. Sarebbe però sbagliato non considerare debitamente le info alle quali abbiamo già accesso.
Ho pensato di rendere disponibili al forum notizie che ho tra i miei appunti, aggiungendo quesiti e considerazioni. L’idea non è certo quella di offrire una bibbia, quanto quella di sollecitare altri contributi sia di informazioni che di deduzioni, per consentire a chi lo vorrà di compiere le scelte più informate.
Oggetto di questo esercizio da parte mia sono 2 emittenti tra le più gettonate. In questo post il protagonista è SNS REAAL.
a) Alcuni fatti
*ha avuto seri problemi nel 2008-2009, superando il momento difficile con l’aiuto dello Stato Olandese (vedasi mio post nr. 13038)
*ha sostituito il CEO nel 2009. Tuttavia, al suo posto è subentrato il CFO, che non era di certo estraneo alla gestione precedente. Il CEO del business Property Finance (vedi sotto) è stato allontanato nel 2009.
*il risultato (a malapena) positivo del 2009 ha avuto valenza soprattutto psicologica.
*il management intende sbarazzarsi nel giro di 3-5 anni delle attività Property Finance al di fuori dell’Olanda, responsabili della maggioranza delle svalutazioni 2009. Non è chiaro quale sarà il costo dell’operazione. Complessivamente, il Loan Portfolio dell’intera linea di business è valorizzato 13.2 bln euro nello stato patrimoniale al 31.12.2009 (quelle non “domestic”, le più rischiose, sono pari a 3.6 bln euro). Va tenuto presente che i mezzi propri (“Total equity”) sono pari a poco più di 5 bln euro. Pensare che l’obiettivo possa essere raggiunto in modo indolore è contrario alle affermazioni fatte dallo stesso management.
*i settori tradizionali (bancario e assicurativo) danno risultati soddisfacenti: ulteriori benefici (riduzioni dei costi) sono attesi dalla completa razionalizzazione tra le strutture SNS e quelle acquisite da AXA in Olanda.
*il mercato, che aveva sviluppato un forte pessimismo sulla società (titolo precipitato tra settembre 2009 e febbraio 2010), si è apparentemente convinto che le tossicità presenti nel corpo del soggetto, siano metabolizzabili. Dal febbraio 2010 il titolo è risalito di circa il 30%. Quasi tutti gli analisti davano giudizi molto negativi del titolo sino a marzo. Con la pubblicazione dei dati 2009 il sentiment è drasticamente cambiato. La settimana scorsa il CEO ha previsto un piccolo risultato positivo per il primo trimestre 2010. Non ci sono stati dividendi dal bilancio 2009.
*la ops su titoli hybrid del novembre 2009 ha portato (tra l’altro) a sostituire un terzo dell’emissione XS0310904155 (offerta a 73, quando quotava circa 63), cumulativa, paga anche interesse su interesse in caso di optional deferral, con un valore equivalente di emissione XS0468954523, non-cumulativa. Ovviamente le due cedole sono ben diverse.
*il settore assicurativo olandese andrà incontro a drastiche ristrutturazioni (ING, ASR, Eureko, Delta Lloyd, Aegon). Voci insistenti (che il CEO ha recentemente smentito) davano SNS come possibile preda di terzi in questa ristrutturazione. Questi rumors sembrano aver contribuito alla forte ascesa del titolo.
*i perpetuals hanno cominciato a salire solo dopo che il titolo era reduce da lunga crescita. Decisivo sembra essere stato l’annuncio che il primo trimestre si chiuderà in (leggero) utile.
b)Domande senza risposta
*quale è la vera entità delle perdite ancora occultate nella società?
*quale credibilità può avere un management che non è stato realmente rinnovato dopo la batosta del 2008-2009?
*come verrà ristrutturato l’intero settore assicurativo olandese?
*quali obiettivi ha inteso raggiungere la società con l’ops lanciata il novembre scorso? Raggiungere un risultato 2009 positivo, visto che senza quella offerta di scambio il bilancio sarebbe andato in rosso? Cominciare ad adeguarsi alle future normative Tier-1? Ottimizzare gli esborsi, in vista di possibili risultati negativi?
*è possibile/probabile che la XS0468954523 sia ulteriormente opsata?
c)Considerazioni conclusive
Escludendo ipotesi più fantasiose (ma non per questo da scartare a priori) le seguenti opzioni operative non dovrebbero essere irragionevoli:
1)entrare in modo abbastanza consistente, contando che, sulla base dell’attuale sentiment positivo, la XS0468954523 continui la sua corsa (fino a quale livello, se non ci saranno sconquassi sul mercato?) almeno sino alla fine del secondo trimestre. Emigrare verso lidi più sicuri dopo aver fatto un soddisfacente capital gain.
2)entrare in modo molto marginale, per timore degli scheletri ancora nascosti, e aspettare che le nebbie si diradino.
Non si possono certo escludere soluzioni più ottimistiche/pessimistiche, ma queste enunciate potrebbero corrispondere alla scelta di un rischio medio.
DISCLAIMER: QUESTA ANALISI HA IL SEMPLICE SCOPO DI SOLLECITARE UN CONFRONTO, NON GIA’ DI RACCOMANDARE ALCUNCHE’!
e soffriamo della medesima malattia...
sia che ci troviamo a Londra, Parigi, Roma, Milano, Bergamo o Venezia
la guardo e basta 
